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L'ultima volta che l'inflazione statunitense ha superato il 9%, Ronald Reagan era stato appena eletto presidente degli Stati Uniti. IBM vendeva il suo primo personal computer con software Microsoft. E le auto sportive DeLorean in acciaio inossidabile uscivano dalla linea di produzione.

Forse è per questo che il 2022, per certi versi, sembra un viaggio indietro nel tempo. L'inflazione elevata, i tassi d'interesse in aumento, un mercato ribassista in crisi e una guerra per procura con la Russia sembrano eventi fin troppo familiari a chiunque abbia vissuto i primi anni Ottanta.

Il contesto di mercato odierno, tuttavia, è stato plasmato da un evento completamente diverso. La pandemia di COVID-19 e, soprattutto, la risposta alla stessa hanno creato grandi distorsioni nell'economia e nei mercati, dall'inflazione alle stelle alla carenza cronica di manodopera, fino all'interruzione delle catene di approvvigionamento.

Quali di queste distorsioni causate dal COVID si attenueranno nel tempo e quali persisteranno a lungo termine? Questa è una domanda chiave per gli investitori.

"Ci sono alcuni aspetti della pandemia che sono fugaci e altri che dureranno nel tempo", afferma Alan Wilson, gestore di portafoglio azionario. "È questo il problema che stiamo affrontando oggi. È necessario trovare la giusta risposta perché probabilmente determinerà quali società prospereranno in un mondo post-COVID e quali resteranno indietro."

Perché l'inflazione è così elevata?

Poiché l'inflazione elevata rappresenta la distorsione di maggiore impatto, un team di gestori di portafoglio, analisti ed economisti di Capital Group ha deciso di analizzare i livelli dei prezzi al consumo in 22 Paesi in relazione alla crescita della massa monetaria o di M2 (si tratta di un'ampia misura di denaro che comprende valuta, monete, assegni e depositi di risparmio, nonché quote di fondi del mercato monetario).

Il team ha esaminato molte altre distorsioni legate al COVID, alcune delle quali sono trattate in dettaglio più avanti. Ma poiché l'inflazione influenza praticamente tutti i settori dell'economia, ha senso iniziare da questa.

Come si è visto, le leggi fondamentali dell'economia si sono rivelate corrette.

Una rapida crescita della massa monetaria, favorita da misure di stimolo governative dell'era pandemica, da prestiti bancari massicci e da tassi d'interesse bassissimi, ha coinciso con un drastico aumento dell'inflazione. In altre parole, i Paesi che hanno ricevuto maggiori stimoli durante la pandemia hanno in genere registrato i tassi di inflazione più elevati.

In realtà, si potrebbe sostenere che non è l'inflazione elevata di oggi a rappresentare la distorsione più grande, bensì è lo stimolo monetario e fiscale senza precedenti intrapreso dagli Stati Uniti e dall'Europa, tra gli altri, afferma Julian Abdey, gestore di portafoglio azionario.

"Mi viene in mente la famosa citazione di Milton Friedman: 'L'inflazione è sempre e ovunque un fenomeno monetario'," osserva Abdey. "In altre parole, l'inflazione è causata da una quantità eccessiva di denaro che rincorre un numero insufficiente di beni, e questo è esattamente ciò a cui stiamo assistendo oggi."

L'inflazione ha raggiunto il picco?

A giugno, l'inflazione primaria degli Stati Uniti ha raggiunto il 9,1% su base annua, il livello più alto dal 1981. Abdey spiega che potrebbe essere prossima a un picco e che, anche se potrebbero accadere dei ritardi, l'importante è che la Federal Reserve (Fed) statunitense e molte altre banche centrali si stiano muovendo rapidamente per inasprire la politica monetaria. Ciò dovrebbe far scendere l'inflazione. Inoltre, la maggior parte dei governi non sta più erogando fondi di sostegno per la pandemia a imprese e privati.

Questo significa che l'inflazione potrebbe tornare al livello del 2%, da tempo obiettivo della Fed?

"Dipende molto da come la Fed reagirà in futuro", aggiunge Abdey. "Vedo diversi scenari, tra cui uno più inflazionistico, ma anche la possibilità di un ritorno alla deflazione. Se la Fed mantenesse il suo atteggiamento aggressivo e inasprisse troppo le misure, potrebbe verificarsi una brutta recessione. D'altro canto, se dovesse invertire la rotta, le elevate aspettative inflazionistiche potrebbero radicarsi nell'economia reale."

Finora sta prevalendo l'orientamento aggressivo. Mercoledì 21 settembre, la Fed ha annunciato che avrebbe aumentato i tassi d'interesse di altri 75 punti base, portando il tasso dei federal fund a una fascia target compresa tra il 3,00% e il 3,25%, il livello più alto da giugno 2005.

Ci sono segnali che indicano che l'inflazione sta iniziando a diminuire. Negli Stati Uniti, l'inflazione di agosto è scesa all'8,3%, un valore ancora elevato in termini storici, ma significativamente inferiore al 9,1% di giugno.

La volatilità dei prezzi dell'energia, uno dei principali fattori che contribuiscono all'inflazione, sembra aver raggiunto il picco durante l'estate per poi muoversi a ribasso. I prezzi della benzina negli Stati Uniti, ad esempio, sono diminuiti di circa il 25% negli ultimi tre mesi. I prezzi dei generi alimentari, tuttavia, continuano a salire in modo sostenuto, così come i prezzi delle auto nuove, degli alloggi, dell'elettricità e delle cure mediche.

Le grandi dimissioni

Un'altra distorsione del COVID che rimane radicata è la grave carenza di manodopera. Nel 2021, una narrativa mediatica popolare si è sviluppata intorno all'idea delle "grandi dimissioni", ispirata dai dati del governo statunitense che mostravano come circa 47 milioni di persone avessero volontariamente lasciato il proprio lavoro e sembrassero scomparire dalla forza lavoro.

Maggiori dati e una miriade di sondaggi hanno contribuito a far luce sui motivi. Molti si sono licenziati per accettare lavori meglio retribuiti. Alcuni lavoratori anziani hanno optato per il pensionamento anticipato. E circa 600.000 americani hanno deciso di avviare una piccola attività in proprio, una tendenza difficile da monitorare attraverso i dati mensili sull'occupazione.

Allora perché il mercato del lavoro è ancora estremamente stabile, con un tasso di disoccupazione vicino al minimo storico del 3,7%? Il motivo è che l'economia statunitense — e molte altre economie sviluppate in tutto il mondo — non ha tenuto il passo con i trend di crescita precedenti alla pandemia, spiega Jared Franz, economista di Capital Group.

"Considerando la crescita media annua della forza lavoro pre-COVID, dovremmo avere quattro o cinque milioni di lavoratori in più rispetto a quelli attuali", stima Franz.

Questo squilibrio nella forza lavoro ha colpito alcuni settori più duramente di altri, in particolare quelli più negativamente interessati dalle chiusure del periodo della pandemia. Tra questi, i settori dei viaggi, dell'ospitalità, dell'industria manifatturiera e dell'istruzione. Lo squilibrio della forza lavoro comporta anche notevoli implicazioni per il piano di rialzo dei tassi della Fed, dato il desiderio della banca centrale di raffreddare il mercato del lavoro, che contribuisce all'inflazione attraverso l'aumento dei salari.

"Se questi cambiamenti nella forza lavoro dovessero persistere", osserva Franz, "sarebbero necessari più rialzi dei tassi di quanto il mercato abbia previsto oggi — e per un periodo di tempo più lungo — per riallineare la domanda e l'offerta di lavoro".

Nel lungo periodo, Franz ritiene che la crisi del lavoro si attenuerà, soprattutto se l'economia statunitense dovesse cadere in recessione nel corso del prossimo anno o dei prossimi due. Ma si tratta di un modo doloroso di risolvere il problema, ammette.

"Purtroppo, a volte è necessaria una contrazione significativa per risolvere gli squilibri dell'economia", afferma Franz.

Azioni e obbligazioni in calo

Tra le principali distorsioni dell'economia e dei mercati odierni, questa interessa il fulcro della diversificazione del portafoglio.

In poche parole, quando le azioni procedono in un senso, le obbligazioni dovrebbero andare nel senso opposto. Ma questo non è ancora accaduto nel 2022. Entrambe le principali classi di attività sono sotto pressione a causa dell'elevata inflazione e dell'aumento dei tassi d'interesse che colpiscono le azioni orientate alla crescita e molti tipi di obbligazioni societarie e governative.

Al 31 agosto, l'Indice S&P 500 ha perso circa il 16% su base annua, mentre l'Indice Bloomberg U.S. Aggregate, che rappresenta il mercato obbligazionario statunitense di tipo investment grade (con rating BBB/Baa o superiore), è sceso di oltre l'11%. In termini di rendimento totale, questo non accadeva da oltre 45 anni, un periodo che comprende il crollo del mercato obbligazionario del 1994, l'implosione delle dot-com dei primi anni 2000 e la crisi finanziaria globale del 2007-2009.

L'intero rapporto dipende dall'inflazione.

Se la Fed riuscirà a tenere sotto controllo i prezzi al consumo, dovrebbe tornare la correlazione storicamente negativa tra azioni e obbligazioni, spiega Pramod Atluri, gestore di portafoglio a reddito fisso.

"La domanda da trilioni di dollari", afferma Atluri, "è: siamo oppure no in un nuovo regime di inflazione più elevata? Non credo. A mio avviso, è probabile che l'inflazione scenda mentre la Fed e le altre banche centrali continuano ad aumentare i tassi d'interesse e a ridurre i loro bilanci".

Questa dolorosa esperienza, tuttavia, potrebbe avere un impatto a lungo termine sui mercati, influenzando la volontà dei governi e delle banche centrali di intervenire nei futuri momenti di crisi, aggiunge Atluri.

"A mio avviso, il sostegno monetario e fiscale diminuirà nel corso del prossimo decennio, mentre i politici valuteranno cosa è andato storto", aggiunge. "Si tratterebbe di un grande cambiamento rispetto a quello che abbiamo sperimentato nell'ultimo decennio, che è stato in gran parte definito da un intervento da parte del governo. Un intervento più limitato potrebbe portare a mercati più volatili di quelli a cui gli investitori sono abituati".

Non tutte le distorsioni vengono per nuocere

Non tutte le distorsioni causate dal COVID hanno necessariamente una connotazione negativa. Secondo Nick Grace, gestore di portafoglio azionario, sul mercato azionario stanno emergendo opportunità post-pandemiche in una serie di settori.

Tra questi vi sono quelli che Grace ama definire "cambiamenti strutturali", tra cui la transizione dalle fonti energetiche tradizionali a quelle più sostenibili, anni di investimenti insufficienti nelle materie prime, che potrebbero portare a un nuovo superciclo delle stesse, e grandi cambiamenti industriali, come la crescente adozione dell'automazione, con conseguente aumento della domanda di semiconduttori.

Tiene inoltre sotto controllo alcune società tecnologiche e di beni tecnologici di consumo gravemente danneggiate, tra cui alcuni dei beniamini delle chiusure causate dal COVID, che nel frattempo hanno subito una forte flessione. La notevole spinta della domanda a cui abbiamo assistito durante le chiusure si è rivelata un momento passeggero, anziché un nuovo paradigma, e i prezzi delle azioni stanno iniziando a riflettere questa realtà.

"Molte delle distorsioni dei prezzi a cui abbiamo assistito nel 2020 e nel 2021 stanno volgendo al termine", afferma Grace, "il che non significa che i prezzi non possano scendere ulteriormente. Tuttavia, c'è già stata una grande distruzione dei prezzi e credo che molti degli eccessi siano stati eliminati dal mercato".

Nei prossimi anni, sottolinea Grace, è in tal merito che la tradizionale capacità di selezione dei titoli farà la differenza.

"Molte di queste società non sopravviveranno", spiega, "ma alcune usciranno da questa crisi più forti e più redditizie. Il nostro compito è quello di identificarle attraverso una ricerca fondamentale bottom-up e sono fiducioso sulla nostra capacità di farlo."