Gestion active Comment investir sur un marché très singulier ?

Face au niveau de concentration en forte hausse dans de nombreux indices actions, le contexte d’investissement apparaît sans précédent.

Les dix premières sociétés du S&P 500 pèsent désormais près de 40 % de l’indice, un niveau inédit depuis le milieu des années 1960, et les entreprises liées aux semi-conducteurs représentent près de 20 % du même indice. Ce phénomène est encore plus marqué sur les marchés émergents : à elles seules, TSMC, Samsung et SK Hynix totalisent 29 % de l’indice MSCI EM.

Alors que ce niveau de concentration continue d’augmenter dans un climat d’euphorie, la vice-présidente de Capital Group, Jody Jonsson, son CEO, Mike Gitlin et moi-même avons jugé opportun de rappeler nos responsabilités à l’ensemble de nos équipes. Je souhaite désormais partager ces réflexions avec un public plus large.

Comme je l’ai dit à mes collègues, Capital Group s’est fixé une importante essentielle : améliorer le quotidien des personnes. Des individus, des familles et des institutions nous confient leur patrimoine pour le faire fructifier, générer des revenus, financer leur retraite, subvenir aux besoins de leurs bénéficiaires et transmettre un héritage.

Cela nous oblige à viser des résultats à long terme (ajustés du risque) supérieurs et de qualité, en adoptant une discipline rigoureuse visant à protéger au mieux l’épargne de nos clients des excès des marchés. Nous devons ainsi éviter de nous contenter de reproduire le profil de risque d’un indice lorsqu’il présente une concentration ou une dilution inhabituelle – comme c’est de plus en plus le cas en ce moment sur les marchés mondiaux.

La structure même du marché en favorise la concentration

Suis-je en train de dire qu’il ne faut pas investir dans les entreprises participant au déploiement de l’intelligence artificielle ? Non. En effet, un bon nombre d’entre elles sont des sociétés exceptionnelles, offrant des perspectives de long terme. Cependant, avec les pondérations et les valorisations actuelles, les indices (et les stratégies passives qui les reproduisent) parient de plus en plus sur la dominance d’un seul type de scénario.

Nous avons déjà traversé des périodes similaires. Depuis toujours, les marchés connaissent des épisodes durant lesquels une certaine vision convaincante de l’avenir fait en quelque sorte l’unanimité. Parfois, cette vision s’avère correcte. Parfois, elle est en partie juste, mais valorisée en fonction d’un scénario trop parfait. Et dans d’autres cas, les bénéficiaires réels s’avèrent ne pas être ceux auxquels les investisseurs s’attendaient.

Deux situations passées permettent d’illustrer ce propos : les combustibles fossiles sont passés de 29 % du S&P 500 en 1980 à près de 3 % aujourd’hui. Et les actions japonaises, qui pesaient 44 % de l’indice MSCI World à leur apogée à la fin des années 1980, n’en représentent désormais plus que 5 % environ. Bien sûr, la concentration au sein des indices ne saurait être utilisée comme un instrument pour « timer » les marchés, mais ces exemples constituent un important rappel que cette dernière peut augmenter à mesure que se confirment les convictions du plus grand nombre vers un scénario dominant.

L’expérience montre que les entreprises qui tirent leur épingle du jeu au cours d’une période donnée restent assez rarement en tête la période suivante. Les spécialistes de la gestion active peuvent s’appuyer sur la recherche fondamentale et sur leur sens critique pour ajuster leurs décisions au fur et à mesure que le leadership des marchés évolue. Il est surtout crucial de garder une vision claire des fondamentaux des entreprises lorsqu’un certain engouement se généralise.

Les investisseurs en gestion passive seraient-ils exposés à des risques inattendus ?

Une allocation passive consiste, par définition, à prendre des positions répliquant un indice de référence, sans mécanisme de gestion des risques liés à leur taille, à leur valorisation ou aux évolutions des fondamentaux sous-jacents. La composition des indices ne tient pas compte du renforcement ou de l’affaiblissement du leadership d’une entreprise, de l’accroissement ou de la réduction des avantages compétitifs d’une autre, ou encore du fait de savoir si le cours actuel d’une troisième rémunère suffisamment les investisseurs pour leur risque de long terme.

Lors d’un récent témoignage devant le Congrès des États-Unis, Jody Jonsson a expliqué pourquoi, contrairement à une idée reçue, les fonds indiciels ne sont pas forcément plus sûrs pour la plupart des d’investisseurs. En effet, les fournisseurs de ce type de support n’évaluent pas si les marchés sont survalorisés, si un secteur est en pleine bulle ou si une valeur spécifique s’est dégradée. 

Or, la part des investisseurs en fonds indiciels atteint aujourd’hui près de la moitié des actifs sous gestion aux États-Unis, tandis que celle des investisseurs en fonds à gestion active, c’est-à-dire qui analysent activement les cours en fonction des fondamentaux des entreprises, s’est réduite. Jody Jonsson a également rappelé le rôle essentiel joué par les spécialistes de la gestion active en matière de détermination des prix (mécanisme par lequel les marchés convertissent l’information en cours de bourse), un processus auquel les fonds indiciels ne participent pas.

C’est le bon moment pour un rééquilibrage – mais avec discernement

En tant que gérants, nous devons bien entendu prendre position lorsque notre recherche fondamentale approfondie met en évidence une forte conviction sur des entreprises bénéficiant de la vague de l’IA. Nous nous devons également d’identifier celles qui sont capables d’utiliser l’IA pour améliorer leur productivité, se distancer de leurs concurrents et élargir leur marché potentiel. Notre effort de recherche et d’investissement est d’envergure mondiale et porte sur l’ensemble de la chaîne de valeur : il nous permet d’identifier des opportunités parfois délaissées par la gestion indicielle, et susceptibles de déboucher sur des résultats ajustés du risque plus attractifs. Et nous devons calibrer nos positions en tenant compte du caractère plus ou moins déséquilibré des indices de référence, surtout dans le contexte de marché actuel.

Nous savons que nos clients ne nous sollicitent pas simplement pour reproduire le profil de risque d’un indice, mais pour que nous mettions nos compétences et notre discernement au service de leurs investissements, afin de leur faire bénéficier de résultats solides sur le long terme.

La mission de Capital Group est de rester fidèle à un processus qui, depuis près d’un siècle, a su s’adapter à l’évolution des marchés. Cet héritage, nous le devons à notre fondateur, Jonathan Bell Lovelace, qui a pris conscience très tôt des atouts de la recherche fondamentale collaborative, de la pluralité des points de vue et d’une vision de long terme – une réflexion qui a donné naissance à The Capital System™. Et c’est précisément pour naviguer dans des environnements complexes comme nous en avons actuellement que ce système a été pensé.

Les investisseurs qui tireront leur épingle du jeu au cours de la période en cours sauront faire preuve à la fois d’audace et de modestie. Suffisamment d’audace pour s’exposer à de grandes entreprises lorsque les fondamentaux le justifient ; et suffisamment de modestie pour admettre qu’aucun scénario, même le plus puissant soit-il, ne doit dicter, à lui seul, la composition des portefeuilles. Mais aussi, suffisamment d’audace pour s’écarter de l’indice lorsque le profil rendement/risque le justifie ; et suffisamment de modestie pour assumer de se démarquer – une décision peut-être inconfortable, mais nécessaire – sur un marché étroit qui reste orienté à la hausse.