Crecimiento de los beneficios: utilizamos el crecimiento esperado del PIB real sumado a la inflación como indicador del crecimiento de los beneficios, en consonancia con las prácticas habituales En lo que respecta a las hipótesis sobre la inflación y el crecimiento de los beneficios reales, contamos con las aportaciones de los economistas que integran nuestro equipo de Capital Strategy Research y utilizamos como referencia un modelo macroeconómico mundial.
Rentabilidad por dividendo: para el componente de rentabilidad por dividendo en la mayoría de los títulos de renta variable, utilizamos la media de la rentabilidad por dividendo actual y la rentabilidad histórica mediana del índice MSCI de la región o país correspondiente.
Dilución/acreción neta: tenemos en cuenta la dilución/acreción neta para calcular la diferencia esperada entre el crecimiento del PIB y el crecimiento de los beneficios por acción, así como el impacto de la dilución o la acreción de dichos beneficios por acción. Estimamos la dilución neta con arreglo a lo establecido por Bernstein y Arnott (2003)*, que sugieren utilizar el ratio que mide la capitalización de mercado de un índice en relación con su nivel de precios como medida simple del impacto neto de la emisión y las recompras de acciones. A medida que los mercados incrementan su tamaño mediante nuevas emisiones, el número de acciones cotizadas aumenta, lo que diluye la titularidad de los accionistas actuales. Por tanto, un crecimiento económico elevado no se traduce necesariamente en un mayor crecimiento de los beneficios por acción como hemos visto en varios mercados emergentes durante los últimos diez años.
A la hora de determinar nuestra estimación combinamos dos enfoques: una regresión que utiliza varios parámetros de productividad (según los planteamientos teóricos, el crecimiento de la productividad coincide con el crecimiento económico y, además, se ha demostrado de forma empírica que resulta significativo para la dilución neta), y una regresión para estimar la rentabilidad por recompra neta de acciones utilizando las estimaciones sobre efectivo y efectivo y equivalentes, deuda a largo plazo y tipo impositivo como variables, unos cálculos que complementamos con las opiniones de nuestro equipo de economistas y con las tendencias históricas.
Valoración: el impacto de las valoraciones se calcula como la expansión o contracción de los múltiplos desde los niveles de valoración actuales hasta una valoración objetivo. El parámetro de valoración que tenemos en cuenta es el ratio precio-beneficio (PER) ajustado en función del ciclo de los índices MSCI de la región o país correspondiente. El numerador de este ratio es el precio real, mientras que su denominador es la media de los beneficios reales de los últimos diez años. La valoración objetivo es una combinación de la reversión a la media y de un ratio PER ajustado en función del ciclo que muestre un «valor razonable». Este último se calcula utilizando una regresión con múltiples variables conformada por el PER ajustado en función del ciclo en relación con el crecimiento del PIB real y el rendimiento a diez años. El ratio PER ajustado en función del ciclo actual se mide en relación con el ratio PER objetivo ajustado en función del ciclo a fin de determinar si el mercado se encuentra sobrevalorado o infravalorado.
*Bernstein, W.J. y R.D. Arnott (2003), «Earnings Growth: The Two Percent Dilution», Financial Analysts Journal, 59:5, 47-55.
