Rentetarieven Vijf grafieken voor wie de stijgende rente zorgen baart

De obligatierente zit de laatste tijd weer in de lift. Het huidige klimaat roept misschien wel herinneringen op aan 2022, maar beleggers doen er goed aan een nieuw tijdperk van stijgende rente in een bredere historische context te bekijken.

Dat de rente vandaag stijgt, heeft verschillende oorzaken. Onder meer de hogere energieprijzen, de aanboddynamiek, de wereldwijd stijgende obligatierentes, een bijgestelde inschatting van de onderliggende economische groei en de restrictievere houding van de Federal Reserve (de Fed) spelen een rol. Omdat de inflatie systematisch boven het streefdoel bleef hangen, heeft de Fed in september voor het eerst in ruim drie jaar de rente verhoogd. Onder invloed van die krachten zijn de obligatierentes gestegen – en de obligatiekoersen gedaald.

Staat obligatiebeleggers nog meer slecht nieuws te wachten, of is er beterschap op komst? Vijf elementen moet u bij het evalueren van een portefeuille volgens ons in het achterhoofd houden.

1. De aanvangssituatie bepaalt mee de mogelijke gevolgen

Niet elke periode van stijgende rente is gelijk. Er kunnen grote verschillen zijn in oorzaken, renteverloop en – vooral – de impact op de markten. Toen de Fed in 2022 als reactie op de sterke stijging van de inflatie de rente begon te verhogen, bood het uiterst lage aanvangsrendement weinig inkomsten om de dalende koersen op te vangen. Vandaag zijn de oorzaken en aanvangssituatie helemaal anders.

De stijging van de rente in 2026 is het gevolg van een samenspel van factoren. Door het conflict in het Midden-Oosten en de stijgende energieprijzen is de totale inflatie hoog en is de bezorgdheid over de inflatie toegenomen. De onderliggende kerninflatie loopt echter niet zo sterk op als in 2022. Verschillende factoren suggereren volgens ons dat de inflatie hardnekkig kan blijven zonder beduidend te versnellen: de afnemende loongroei, de lage spaarquote, de beperkte inflatie van de huisvestingskosten en het lage aantal subsectoren waarin de prijzen stijgen. Bovendien zijn de inflatieverwachtingen grotendeels stabiel gebleven.

Een deel van de rentestijging in de VS is ook toe te schrijven aan het ruime aanbod obligatie-emissies van grote AI-bedrijven en aan de stijgende obligatierentes in andere delen van de wereld, zoals het VK, Europa en Japan, die vaak gevoeliger zijn voor de energieprijzen dan de VS of met andere specifieke uitdagingen kampen. Beleggers hebben de rentelat in de VS ook hoger gelegd omdat zij hun verwachtingen ten aanzien van de reële rente hebben bijgesteld nu de Amerikaanse economie zich verrassend weerbaar toont.

Onder invloed van al die factoren en de restrictievere toon van de Fed zijn de markten ook een fors snellere stijging van de rente gaan incalculeren. Begin oktober zaten in de koersen drie tot vier bijkomende renteverhogingen in de loop van volgend jaar verrekend – meer dan de een of twee die de Fed tegen eind 2027 zelf voorspelt. Dat betekent dat voor een nog verdere daling van de obligatiekoersen de renteverwachtingen al zouden moeten oplopen tot meer dan de bijna 5% beleidsrente die nu in de markt verrekend zit. Bovendien kan het hogere aanvangsrendement vandaag een stevige buffer vormen om negatieve koersbewegingen op te vangen, wat in de aanloop naar 2022, bij een historisch lage rente, hoegenaamd niet het geval was.

2. Potentieel renteplafond: de nominale bbp-groei

Niemand kan precies voorspellen hoe hoog de rente zal oplopen, maar even terugblikken op het verleden kan wel leerrijk zijn. Er blijkt een duidelijk verband te bestaan tussen de rente op tienjarige Amerikaanse staatsobligaties en de nominale bbp-groei. Die blijkt eerder de facto als bovengrens voor de rente te hebben gefungeerd. Onlogisch is dat niet: op lange termijn bekeken verdienen beleggers doorgaans niet meer aan een lening aan de overheid dan aan een investering in de economie.

Ramingen van de bbp-groei kunnen dus helpen om te bepalen waar de rente zal uitkomen. Een exacte voorspelling is moeilijk, maar wat eenvoudig rekenwerk kan in elk geval helpen om een bandbreedte af te bakenen. Zo bedraagt de reële onderliggende trendmatige groei volgens ramingen van het CBO de laatste tijd net geen 2%. Veel economen hebben vanwege AI hun prognoses echter opgetrokken. Als dat cijfer aantrekt tot 2,5% à 3% en de inflatie hardnekkig blijft hangen op een hoog niveau van 2,5% tot 3%, kan de nominale bbp-groei oplopen tot pakweg 5% à 6%. Aangezien de tienjaarsrente eind september al 5% tot 5,5% bedroeg, impliceert die raming – gesteld dat het verband blijft gelden – dat de rente misschien niet al te sterk meer zal stijgen.

3. Probeer niet om de markt te timen, maar focus op een allocatie met potentieel op de lange termijn

Beleggers komen al snel in de verleiding om te stellen dat de markt hoog of laag staat. Of dat effectief zo is, is echter notoir moeilijk in te schatten. Een goede gok kan op korte termijn een hoger rendement opleveren, maar de geschiedenis leert ons dat belegd blijven – en daarmee een onvolmaakte timing vermijden – een beter resultaat oplevert. De constante ruis van olieprijzen of andere kortetermijnfactoren die de rente de ene dag hoger en de andere dag lager sturen, mag beleggers niet afleiden van het allocatiesignaal dat de markt uitstuurt: het aanvangsrendement impliceert zowat het hoogste te verwachten rendement in een generatie tijd.

Zoals gezegd zitten vandaag in de obligatierentes al aanzienlijke renteverhogingen door de Fed verrekend. Het huidige aanvangsrendement biedt beleggers uitzicht op mooie inkomsten én een aanzienlijk rendementspotentieel op langere termijn. Neem bijvoorbeeld de yield-to-worst van 5,56% voor de Bloomberg US Aggregate Index eind september. Bij een aanvangsrendement in een bandbreedte van 4% tot 6% bedroeg het gemiddelde rendement op vijf jaar de afgelopen 25 jaar 5,5%. Zoals onderstaande grafiek toont, bedroeg zelfs het laagste rendement op vijf jaar bij een aanvangsrendement in die bandbreedte nog +3,5% op jaarbasis. De geschiedenis geeft aan dat tegelijk ook het risico-rendementsprofiel voor beleggers verbetert, want de marge waarbinnen het resultaat schommelde, was kleiner.

Het vermelden waard is ook dat dit aanvangsrendement zelfs als de rente niet daalt een aantrekkelijk rendement inhoudt. Als de verwachtingen voor het aantal renteverhogingen bewaarheid worden, kunnen beleggers in alle segmenten van de obligatiemarkt historisch hoge inkomsten realiseren. Neemt het recessierisico toe en besluit de Fed om de rente te verlagen, dan kunnen beleggers bovenop hun hoge inkomsten ook koerswinst boeken, waardoor het totaalrendement van obligaties nog hoger zou uitvallen.

4. Een verdere stijging van de rente kan het risico-rendementsprofiel van uitgiften met een hogere duration verbeteren

Niet elk segment reageert op dezelfde manier op een stijgende rente. Een belangrijke factor om in overweging te nemen, is de duration. Neem bijvoorbeeld bedrijfsobligaties: investment-grade uitgiften (rating BBB/Baa en hoger) hebben een lager kredietrisico dan high-yieldobligaties, maar een hogere rentegevoeligheid. Het investment-grade segment heeft namelijk een hogere duration dan het high-yieldsegment, dus lijden investment-grade obligaties meestal meer onder een stijging van de rente (als andere factoren gelijk blijven).

In tegenstelling tot wat u wellicht spontaan zou verwachten, kan een hoger aanvangsrendement het echter interessanter maken om rentegevoeligheid in een portefeuille te introduceren. Obligaties leveren dan namelijk niet alleen meer inkomsten op, de obligatierente zou ook sterk moeten stijgen voordat het effect op de koersen dermate ongunstig is dat het totale rendement negatief wordt.

Onderstaande grafiek belicht enkele belangrijke obligatiesegmenten en wat de wetmatigheden van de obligatiemarkt daarvoor betekenen. Hij toont hoe sterk de rente vanaf het huidige niveau nog zou moeten stijgen voordat de segmenten het break-evenpunt bereiken waarop de koersdaling de inkomsten over de komende periode van twaalf maanden tenietdoet. Aangezien de rente al sterk gestegen is en nog een heel eind zou moeten doorstijgen voordat het rendement over een periode van twaalf maanden negatief zou kunnen worden, is de risico-rendementsdynamiek wellicht gunstig voor een langere duration.

Een grotere rentegevoeligheid kan daarenboven een voordeel zijn als de economie krimpt of een andere schok de Fed ertoe aanzet de rente te verlagen. In het verleden heeft de Fed de rente drastisch verlaagd – in eerdere cycli soms zelfs tot nul of bijna nul om te helpen ongunstige economische omstandigheden op te vangen. Bij hogere rentevoeten heeft de Fed meer marge om renteverlagingen door te voeren die tot koersstijgingen leiden, waardoor het diversificatiepotentieel vergroot. Beleggers moeten afwegen of het potentiële negatieve effect van stijgende rente op de prijs van een obligatiefonds zwaarder weegt dan het potentiële positieve effect van de bijkomende inkomsten en de grotere diversificatie dat een langere duration op termijn oplevert.

Gezien de ruimte die de Fed heeft om de rente te verlagen, zeker als die de komende tijd even sterk verhoogd wordt als in de markt verrekend zit, zou duration een waardevolle troef kunnen blijken bij een groeischok of een andere ongunstige ontwikkeling van de economie.

5. Bezorgd over het diversificatiepotentieel van obligaties? Kijk naar de inflatie.

Grijpen we nog eens terug naar 2022, dan zien we dat obligaties toen, tot ontzetting van wie in vastrentende waarden belegd had, zware verliezen leden op een moment dat ook de aandelenmarkten terugvielen. Een van de belangrijkste redenen waarom beleggers obligaties in hun portefeuille opnemen, is omdat die in het verleden hun nut bewezen hebben als diversificatie en bescherming tegen de volatiliteit van aandelen. De vraag is dus waar het toen fout liep, en vooral waar beleggers in de toekomst op moeten letten om een pijnlijke positieve correlatie tussen beide beleggingscategorieën zoveel mogelijk te vermijden.

Inflatie zou het toverwoord kunnen zijn. Wanneer de inflatie snel oploopt, heeft dat niet alleen negatieve gevolgen voor obligaties, maar ook voor het bredere macro-economische klimaat. Consumenten verliezen koopkracht en geven mogelijk minder uit. Bedrijven zien hun winstmarges slinken doordat hun kosten stijgen. Dat leidt tot lagere bedrijfswinsten, waardoor de aandelenkoersen kunnen gaan dalen terwijl de inflatie de hoogte in schiet. Sinds 1990 ging een beduidend hogere inflatie – meer dan 4% – steevast gepaard met een hogere correlatie tussen aandelen en obligaties:

De correlatie tussen aandelen en obligaties neemt sterk toe wanneer de consumptieprijsindex (CPI) met meer dan 4% stijgt. Gaat de inflatie vandaag die richting uit? Onze inschatting is dat de inflatie op haar huidige hoge niveau kan blijven hangen, maar om de hiervoor aangehaalde redenen wellicht niet veel verder zal versnellen.

Wat kunnen we hier nu uit besluiten over de stijgende rente die we vandaag zien?

Obligatiebeleggers staan sinds begin dit jaar weliswaar op verlies, maar kunnen uit deze vijf elementen toch enige moed putten voor de toekomst.

1. De factoren die de rente aanjagen, zoals hogere olieprijzen, meer obligatie-emissies van bedrijven, wereldwijd stijgende obligatierentes en zelfs een bijstelling van de onderliggende trendmatige groei, zijn niet te vergelijken met de situatie in 2022.
2. De rente op tienjarige Amerikaans staatsobligaties nadert al de verwachte nominale bbp-groei, die in het verleden een bovengrens voor de rente is gebleken.
3. Het aanvangsrendement houdt vandaag een hoog en aantrekkelijk rendementspotentieel voor de toekomst in. Bij dit niveau van aanvangsrendement was in het verleden het rendement op vijf jaar zelfs in het slechtste scenario nog positief.
4. Het aanvangsrendement is vandaag zo hoog dat de renteverwachtingen ingrijpend zouden moeten veranderen – in sommige gevallen met bijna nog eens 100 basispunten – vooraleer het totaalrendement over de komende twaalf maanden negatief zou worden.
5. De inflatie is hoog, maar blijft onder het niveau waarop de correlatie tussen aandelen en obligaties historisch gezien sterk toeneemt.

Als langetermijnbeleggers wijzen we er graag op dat het belangrijk is belegd te blijven wanneer de markten volatiel zijn. Proberen om de markt te timen is een gevaarlijk spelletje, hoe aanlokkelijk het ook is. De markten vertonen snelle en vaak onverwachte bewegingen. Het is dan ook een goed idee om voorbij de dagelijkse ruis van de renteschommelingen te kijken en oog te hebben voor de allocatiemogelijkheden die zich op middellange termijn aandienen.