Actief beheer Een uniek marktmoment en argumenten voor actief beheer

We bevinden ons in een buitengewoon marktklimaat. Veel aandelenbenchmarks zijn tegenwoordig aanzienlijk sterker geconcentreerd.

De concrete aanwijzingen daarvoor zijn opvallend. De 10 grootste bedrijven in de S&P 500 vertegenwoordigen bijna 40% van de index, een niveau dat we sinds halverwege de jaren zestig niet meer hebben gezien. Bedrijven uit de halfgeleidersindustrie zijn goed voor bijna een vijfde van de S&P 500. In de opkomende markten is de concentratie nog treffender: daar maken slechts drie bedrijven – TSMC, Samsung en SK Hynix – 29% van de MSCI EM Index uit.

Euforische beleggers werken deze concentratie nog verder in de hand, reden waarom ik het een geschikt moment vond om het beleggingsteam van Capital te herinneren aan onze verantwoordelijkheden. Dat deed ik samen met Jody Jonsson, vicevoorzitter van Capital Group, en CEO Mike Gitlin. Diezelfde bedenkingen wil ik nu graag met u delen.

Ik zei het al tegen mijn collega's: de missie van Capital Group – via succesvol beleggen het leven van mensen verbeteren – houdt een belangrijke verplichting in. Mensen, gezinnen en instellingen vertrouwen ons hun spaargeld toe. Ze rekenen op ons om hun vermogen te laten groeien, inkomsten te genereren, hun pensioen te financieren, begunstigden te ondersteunen en een duurzame nalatenschap op te bouwen.

Daarom moeten wij superieure langetermijnresultaten nastreven, rekening houdend met risico's, en discipline aan de dag leggen om het spaargeld van onze cliënten tijdens extreme marktomstandigheden zo goed mogelijk te helpen beschermen. We mogen niet gewoon het risicoprofiel van een index kopiëren wanneer die index ongewoon geconcentreerd of vertekend wordt, zoals dat vandaag op markten over de hele wereld steeds vaker het geval is.

Hoe de huidige marktstructuur concentratie in de hand werkt

Dit is geen argument om niet te beleggen in de bedrijven die in dit AI-tijdperk de drijvende kracht zijn. Een groot aantal daarvan zijn buitengewone bedrijven met duurzame vooruitzichten. Het punt is dat de benchmarks met hun huidige wegingen en waarderingen – en de passieve strategieën die deze indexen volgen – steeds vaker uitgaan van één dominante reeks scenario's.

Dit hebben we al eens meegemaakt. Er zijn altijd momenten geweest waarop een interessant toekomstbeeld ervoor zorgt dat een kleiner aantal bedrijven op de markten het voortouw nemen. Soms is dat beeld correct. Soms is het deels correct, maar gewaardeerd op perfectie. En soms zijn de bedrijven die het meest van een trend profiteren, niet degene die beleggers verwachten.

In 1980 vertegenwoordigden fossiele brandstoffen 29% van de S&P 500. Vandaag is dat ruwweg 3%. Tijdens de piek van de Japanse aandelenboom aan het einde van de jaren 80 was Japan goed voor 44% van de MSCI World Index. Vandaag is dat zo'n 5%. Het zijn natuurlijk geen perfecte analogieën en concentratie is geen tool om beleggingsbeslissingen te timen. Maar ze herinneren ons eraan dat wegingen in benchmarks geconcentreerder kunnen worden naarmate de overtuiging ten aanzien van een populair thema toeneemt.

Uit de geschiedenis blijkt dat de leiders van een tijdperk zelden ook de leiders van het volgende zijn. Op basis van onderzoek en doordachte beslissingen kunnen actieve beheerders flexibel reageren op veranderingen in marktleiderschap. Vooral in een klimaat van ongebreideld enthousiasme kan een heldere kijk op de fundamentals extra belangrijk zijn.

Passieve beleggers nemen mogelijk onbedoelde risico's

Een inherent kenmerk van een passieve allocatie is dat er een benchmark wordt gevolgd zonder enige mogelijkheid om het waarderingsrisico, de grootte van een positie of een verandering in de onderliggende fundamentals te beheren. Indexen oordelen niet of een bedrijf sterker wordt dan wel verzwakt, of een concurrentievoordeel groter of kleiner wordt, en of de koers van vandaag beleggers naar behoren vergoedt voor het risico op lange termijn.

In haar getuigenis voor het Amerikaanse Congres verklaarde Jody Jonsson onlangs dat de stelling dat indexfondsen voor de meeste beleggers veiliger zijn een gangbare misvatting is. Ze legde uit dat een indexfonds niet nagaat of markten overgewaardeerd zijn, of een sector geteisterd wordt door een zeepbel en of een specifieke positie minder waard is geworden. 

Terwijl posities in indexfondsen inmiddels goed zijn voor ongeveer de helft van het Amerikaanse beheerd vermogen, is het aantal beleggers dat koersen actief afweegt tegen fundamentele factoren afgenomen. Jody merkte in haar getuigenis op dat actieve beheerders een centrale rol spelen bij het prijszettingsproces op basis waarvan de markten informatie vertalen naar koersen. Indexfondsen doen dat – precies door de manier waarop ze werken – niet.

Tijd voor herschikking – en weloverwogen beslissingen

Als wij op basis van grondig fundamenteel onderzoek overtuigd zijn van een bedrijf dat van de AI-revolutie profiteert, dan moeten wij daar als beheerders uiteraard een positie in nemen als dat aangewezen blijkt. We moeten op zoek gaan naar bedrijven die dankzij AI hun productiviteit kunnen verbeteren, hun concurrentiepositie kunnen uitbouwen en meer markten kunnen bedienen. Ons onderzoek en onze beleggingen zijn wereldwijd gespreid, over de hele waardeketen. We gaan op zoek naar bedrijven met een waardering die de benchmark mogelijk niet naar waarde schat en die interessante voor risico gecorrigeerde rendementen kunnen bieden. En wanneer we de grootte van een positie bepalen, moeten we er rekening mee houden dat globale benchmarks een vertekend beeld kunnen geven van markten zoals we die vandaag zien.

We beseffen dat onze cliënten ons niet in de arm nemen om gewoon het risicoprofiel van een index na te bootsen. Ze kiezen voor ons om dieper na te denken en weldoordacht te diversifiëren en zo solide langetermijnresultaten te bereiken.

Het is onze taak om trouw te blijven aan een proces dat al bijna een eeuw lang een kompas is in tijden van verandering. Dat erfgoed is toe te schrijven aan onze oprichter, Jonathan Bell Lovelace. Hij realiseerde zich al vroeg dat gezamenlijk onderzoek, diverse uitgangspunten en een langetermijnvisie krachtige troeven waren, en die vormden dan ook de basis van The Capital System™. Dat systeem werd niet ontworpen voor eenvoudige markten. Het werd ontworpen voor markten zoals deze.

De winnaars van dit tijdperk moeten zich zowel gedurfd als nederig opstellen. Gedurfd genoeg om te beleggen in uitstekende bedrijven wanneer de fundamentals dat rechtvaardigen. Nederig genoeg om toe te geven dat geen enkel individueel thema, hoe krachtig ook, de samenstelling van een portefeuille zou mogen bepalen. Gedurfd genoeg om van de benchmark af te wijken wanneer risico en opbrengst daarom vragen. Nederig genoeg om te weten dat tegendraadse beslissingen ongemakkelijk, maar noodzakelijk kunnen zijn, vooral wanneer de kopgroep op de markt steeds kleiner wordt.