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Si vous avez eu une impression de déjà-vu en regardant les publicités sur l’intelligence artificielle (IA) diffusées pendant le Super Bowl, vous ne faites pas exception. En effet, de jeunes entreprises Internet en 2000 et des sociétés de cryptomonnaie en 2022 avaient monopolisé les messages publicitaires à la télévision lors de ce grand événement, peu avant que ces deux secteurs ne s’effondrent.

Cette année, les publicités ont été diffusées dans un contexte marqué par une hausse importante des investissements, de plus en plus financés au moyen d’emprunts. Alphabet a émis pour plus de 30 G$ d’obligations libellées en dollars américains, y compris une obligation à 100 ans, forme rare émise pour la dernière fois par Motorola en 1997. En raison de cet afflux de capitaux dans l’IA, nous nous demandons si les investissements actuels ne sont pas un signe avant-coureur d’une bulle. Or, on peut difficilement prévoir un tel événement en temps réel. Par ailleurs, même lorsque les bulles éclatent, les technologies sous-jacentes peuvent finir par transformer le monde.

Notre équipe surveille donc de près les signes de volatilité tout en repérant les occasions de placement les plus prometteuses à long terme dans le domaine de l’IA. La donne sera-t-elle différente cette fois-ci? Seul l’avenir nous le dira. Entre-temps, nous avons un œil sur les six éléments suivants.

1. Abondance d’introductions en bourse

Plusieurs chefs de file de l’IA générative ont annoncé à grand renfort médiatique qu’ils envisagent de procéder à des premiers appels publics à l’épargne (PAPE) cette année. Parmi eux, on trouve Anthropic, OpenAI (créatrice de ChatGPT) et SpaceX (récemment fusionnée avec xAI), qui étudient leurs options. 

« Il s’agit d’une étape logique qui manquait jusqu’ici dans l’essor de l’IA », explique Chris Buchbinder, gestionnaire de portefeuille du Fonds Capital Group actions américaines^MC (Canada). Cependant, ce mouvement s’accompagne de préoccupations liées aux évaluations boursières, au financement circulaire et à la capacité de ces sociétés à répondre aux attentes des investisseurs.

« La croissance accélérée du chiffre d’affaires, jumelée à la promesse d’une rentabilité ultérieure, figure parmi les éléments qui ont alimenté et soutenu la bulle Internet des années 1990, » poursuit M. Buchbinder. « Or, le contexte entourant ces entreprises à l’aube de leur PAPE s’apparente à ce qui s’est passé à l’époque. Quand ces sociétés finiront par entrer en bourse, les investisseurs auront accès à des données financières plus détaillées et devraient accueillir favorablement ces taux de croissance élevés. »

D’ailleurs, les investisseurs surveillent de très près la croissance des bénéfices d’OpenAI. Cette société s’est engagée à effectuer 1,3 billion $ US d’achats d’ici 2031 auprès de fournisseurs comme Oracle, CoreWeave, Microsoft, Amazon et NVIDIA. Une telle concentration fait d’OpenAI un baromètre clé de l’évolution de l’IA.

« Si la croissance demeure soutenue, OpenAI et les autres chefs de file de l’IA devraient continuer à avoir accès à du financement », ajoute M. Buchbinder. « À un moment donné, ce secteur connaîtra un ralentissement et le contexte deviendra plus difficile, mais nous n’en sommes pas là encore. En effet, les courbes d’adoption et de monétisation n’en sont qu’aux premiers stades de leur évolution. »

2. Croissance alimentée par l’endettement

Les obligations à 100 ans d’Alphabet illustrent une tendance grandissante, soit celle des fournisseurs de services infonuagiques à très grande échelle qui s’appuient de plus en plus sur l’endettement même si les retombées commerciales demeurent incertaines. Les émissions de titres de créance liées à l’IA ont bondi de 112 % en 2025 par rapport à l’année précédente. Or, tout indique que la cadence s’accélérera encore plus en 2026. 

« Certes, ces émissions aux montants exorbitants attirent l’attention. Toutefois, elles ne représentent qu’une fraction du marché des obligations d’entreprises de qualité investissement (BBB/Baa et plus). Elles sont par ailleurs émises par des sociétés de premier ordre qui dominent le S&P 500 », précise Damien McCann, gestionnaire de portefeuille du Fonds Capital Group revenu multisectoriel^MC (Canada) et du FNB Capital Group Sélect revenu multisectoriel^MC (Canada).

La plupart de ces entreprises affichent actuellement un faible niveau d’endettement et émettent des titres de créance pour financer leurs dépenses d’investissement liées à l’IA, ce qui contribue à optimiser leur structure du capital. « Compte tenu de leurs importantes réserves de liquidités et de leurs solides flux de trésorerie, elles sont probablement en mesure de financer elles-mêmes ces projets, même en tenant compte de l’augmentation des dépenses d’investissement. À mon avis, cela réduit considérablement les risques systémiques », explique M. McCann.

Il souligne que la situation contraste fortement avec celle de l’ère des sociétés point-coms. « À la fin des années 1990, bon nombre d’entreprises technologiques fonctionnaient avec des flux nets de trésorerie limités, voire négatifs. Elles dépendaient alors largement d’émissions d’actions ou de capitaux de risque très spéculatifs. Des sociétés comme WorldCom avaient alors accumulé d’importantes dettes et considérablement accru leur levier financier pour développer leur réseau de fibre optique, pendant que Pets.com empruntait des sommes colossales sans preuve de demande réelle. »

Il ajoute que plusieurs obligations de qualité investissement émises actuellement le sont par la société mère. Cela présente de nombreux avantages, le plus important étant que leur valeur repose sur l’ensemble des flux de trésorerie et des actifs de la société. Par exemple, Alphabet regroupe Google, YouTube, Waymo, DeepMind et d’autres filiales. « Il s’agit d’une nuance importante, car le prêt n’est pas accordé à une structure qui n’existe que pour financer des investissements dans l’IA. »

Cela dit, les investisseurs exigent un rendement supplémentaire pour détenir des obligations liées à l’IA par rapport à des titres d’émetteurs de même notation. Cette prime reflète le volume important d’obligations émises, un levier financier légèrement plus élevé et l’incertitude entourant la capacité de la demande en IA à maintenir son rythme actuel.

3. Formules nouvelles de financement

Un autre enjeu concerne le financement par les fournisseurs, en fonction duquel l’argent circule entre les mêmes entreprises. Ainsi, de jeunes pousses et des fournisseurs de services infonuagiques à très grande échelle s’approvisionnent les uns auprès des autres et s’aident mutuellement à augmenter leur chiffre d’affaires. Par exemple, Amazon et Google ont chacune investi des milliards dans Anthropic, une jeune entreprise spécialisée dans les systèmes d’IA. En échange, Anthropic s’est engagée à utiliser Amazon Web Services ainsi que les services et produits de Google.

Nous avons vu des arrangements circulaires similaires dans les années 1990. À l’époque, Lucent Technologies avait prêté massivement aux sociétés en démarrage à court de liquidités pour qu’elles puissent acheter son équipement. Ces dernières n’ont finalement pas pu rembourser leur prêt, ce qui a forcé Lucent à réviser son chiffre d’affaires et à procéder à d’importantes radiations.

M. McCann estime qu’un scénario de type château de cartes à court terme demeure très improbable pour les fournisseurs de services infonuagiques à très grande échelle. « Contrairement à Lucent, ils ne prêtent qu’une faible portion de leurs flux de trésorerie », souligne-t-il. « En raison de leur solidité financière, ces fournisseurs bénéficient généralement de toute la souplesse nécessaire pour recourir à des formules nouvelles de financement dans le cadre de leurs projets d’expansion, comme des ententes hors bilan ou des financements de projets. » Meta, par exemple, a créé une coentreprise avec Blue Owl Capital, baptisée Beignet Investor, afin de construire en Louisiane un centre de données gigantesque surnommé Hyperion. Microsoft, de son côté, a conclu des ententes à court terme avec des fournisseurs de centres de données, appelées « neoclouds », comptabilisées comme des dépenses d’exploitation plutôt que comme des dépenses en capital à long terme.

Le déploiement de l’IA en étant encore à ses débuts, on peut s’attendre à ce que ces ententes non traditionnelles se multiplient au cours de la prochaine année, en particulier du côté du crédit privé. « Elles peuvent être attrayantes dans certains cas, mais elles exigent une analyse plus poussée de la part des prêteurs potentiels, car elles visent à limiter les risques financiers pour la société mère », explique M. McCann. « Même si je crois au pouvoir transformateur de cette technologie, je ne me précipite pas pour investir dans ces ententes. Tout dépendra de la structure précise et des modalités contractuelles, y compris l’évaluation du soutien financier offert par les fournisseurs de services infonuagiques à très grande échelle. »

4. Surinvestissement dans les infrastructures

On pense souvent qu’il suffit de construire pour que la croissance suive. Pourtant, l’exemple du début des années 2000 prouve que ce n’est pas le cas. En effet, des entreprises de télécommunications avaient à l’époque investi des milliards de dollars dans des réseaux à fibre optique, convaincues que la demande de transmission de données Internet était illimitée. Or, cette approche a finalement donné lieu à une offre excédentaire, qui a entraîné d’importantes dépréciations d’actifs et des pertes du côté des investisseurs.

Selon l’économiste américain Jared Franz, « le surinvestissement n’est pas un problème, mais une caractéristique inhérente à toute avancée technologique majeure ». À un certain moment, les entreprises réorientent leurs efforts pour investir de façon plus efficiente.

Aujourd’hui, les géants des technologies estiment qu’il est essentiel de construire davantage de centres de données pour soutenir l’inférence de l’IA, c’est-à-dire la capacité à exécuter des modèles d’IA générative destinés à un usage quotidien. Comme l’explique M. Franz, ces infrastructures sont nécessaires pour absorber un volume accru de charges de travail liées à l’entraînement et à l’inférence, cette dernière exigeant une puissance de calcul fiable et disponible en tout temps pour répondre aux utilisateurs en temps réel.

Ainsi, les investisseurs s’intéressent particulièrement aux performances des nouveaux modèles d’IA et à leurs mises à jour. Si les gains commencent à plafonner, cela pourrait indiquer que la demande en IA ne suit plus le rythme des dépenses. D’après M. Franz, la capacité que les fournisseurs de services infonuagiques à très grande échelle déploieront au cours des deux prochaines années pourra servir à d’autres activités. « Pour certaines entreprises, la demande restera forte en matière de puissance de calcul, même si celle liée à l’IA ralentit. » 

5. Contraintes de ressources

Julian James, analyste en titres à revenu fixe, croit que la disponibilité de l’électricité est devenue un enjeu prioritaire qui pourrait entraver le potentiel de croissance de l’IA. En effet, les centres de données ont besoin d’énergie, de mémoire, de puces, de cuivre et d’eau. Tout obstacle dans ces domaines peut freiner le développement des infrastructures, ralentir les dépenses en capital et exercer une pression sur les échéanciers de construction.

« Quand j’ai rencontré des chefs de direction du secteur des services publics à la fin de 2025, beaucoup ont indiqué que la disponibilité de l’électricité et les délais prolongés pour raccorder les centres de données au réseau électrique représentent les plus grands freins à leur expansion. Or, la croissance de l’IA dépend des centres de données », explique-t-il. « La pénurie de main-d’œuvre qualifiée constitue aussi un obstacle important. En effet, les entreprises peinent à trouver des travailleurs capables de construire de nouvelles centrales électriques et les lignes de transport nécessaires pour raccorder les centres de données au réseau. »

Pour l’instant, les États Unis semblent disposer d’un surplus d’électricité suffisant pour répondre à la demande grandissante jusqu’en 2028 ou 2029. Par la suite, sans une hausse marquée de la production d’énergie, le rythme d’expansion des centres de données pourrait ralentir, précise M. James.

Les entreprises de services publics ont déjà commencé à investir davantage dans leurs réseaux électriques en raison du vieillissement des infrastructures et de l’augmentation de la demande. « Leurs dépenses en capital pourraient atteindre les 200 G$ US, dont quelque 20 % liés à l’IA, contre environ 130 G$ à 135 G$ US en 2020 », ajoute‑t‑il. D’ailleurs, il s’attend à ce que beaucoup d’entre elles se tournent vers du financement par actions ou par des titres rattachés à des actions pour soutenir leurs dépenses en capital, car elles souhaitent demeurer des sociétés de qualité investissement. 

6. Ralentissement de la croissance économique

M. Franz rappelle qu’avant de parler d’une possible bulle liée à l’IA, il faut d’abord comprendre à quelle étape du cycle se situe l’économie américaine. Les fins de cycle se caractérisent généralement par une hausse soutenue de l’inflation, des taux d’intérêt et des salaires, ainsi que par d’autres facteurs qui incitent la Réserve fédérale américaine à resserrer sa politique monétaire.

Selon lui, l’économie des États-Unis se trouve actuellement au milieu du cycle, une phase habituellement résiliente. Il s’attend à une croissance de la productivité à long terme de 3 à 4 %, ce qui pourrait maintenir les hausses salariales à un niveau élevé et soutenir la croissance dans son ensemble.

« Bien sûr, des chocs externes pourraient toujours provoquer une forte correction des actions liées à l’IA », souligne M. Franz. « Il pourrait s’agir d’avancées technologiques qui réduiraient considérablement les coûts d’entraînement ou d’une volte-face des investisseurs dans le financement des centres de données. Cela dit, je pense que nous en sommes encore aux premières étapes du déploiement de la technologie de l’IA, la demande continuant de dépasser l’offre. »

Au fil du temps, la course pour dominer l’IA fera des gagnants et des perdants. Toutefois, les fournisseurs de services infonuagiques à très grande échelle d’aujourd’hui génèrent des bénéfices et des flux de trésorerie disponibles considérables. Il est donc peu probable qu’on assiste à l’éclatement d’une bulle aussi importante que celle de l’ère des point-coms. « Chaque cycle comporte une certaine forme d’excès et des épisodes de volatilité, mais celui-ci semble encore avoir de l’élan », conclut-il.