2025年6月27日
踏入2025年中，年初至今的變化令人震驚，並導致市場大幅波動。二戰結束以來我們熟悉的地緣政治秩序正經歷根本性重組，涵蓋政治、軍事及經濟方面。
現時要判斷何處投資、投資期長短，以及預期回報的類型，難度已大大提高。然而，對於奉行「由下而上」基本因素分析的投資者而言，市場波動性帶來了機遇。無論市場環境如何，我們的職責始終是發掘具吸引力的投資主題。我們將在本文及《年中投資展望》報告中概述有關機遇。
描述美國及全球經濟前景的方式眾多，但在2025年中，「不確定性」成為關鍵詞彙。
美國貿易政策的不確定性對環球經濟造成嚴重衝擊，而關稅上調正是這場風暴的中心。美國第一季國內生產總值下跌，是2022年以來的第一次。
隨著政策不確定性上升，環球經濟增長預測下降。根據國際貨幣基金組織的最新數據，美國、歐洲、日本及多個新興市場均已下調增長預測。儘管近期美國、英國及中國達成有限度的貿易協議，情況令人鼓舞，但前路仍然漫長。
「不少公司選擇暫停計劃，因為他們不清楚未來一週、一個月乃至一年的各種規則。這會否導致美國經濟步入衰退仍未有定論，但無疑大幅加劇了衰退風險。」
—— 經濟師Darrell Spence
隨著美國退出自由貿易體系，日本及歐洲正相應作出調整。
踏入2025年，日本的平均關稅稅率屬全球最低之列，凸顯出在貿易戰擔憂升溫之際，其有潛力進行具建設性的談判。
日本在貿易協定談判方面往績彪炳。近年，該國與歐盟等經濟聯盟及若干亞太區國家簽署多項經濟夥伴關係及自由貿易協定。目前，日本超過87%的貿易對象為已與該國簽訂或正在磋商經濟夥伴關係協定或自由貿易協定的國家及地區。
「提高關稅的時間越長，日本經濟持續通貨復脹受到干擾的風險便越大。但從長遠來看，這並不會徹底改變當地經濟的發展趨勢，因為勞工短缺、工資上漲及企業效率提升等因素仍然存在。」
經濟師Anne Vandenbeele
歐洲方面，各國政府已採取果斷措施，加強整體國家安全及提升經濟實力。
德國放寬財政規則，並推出1萬億歐元刺激計劃，此舉有望引發更強勁的工業週期。展望未來數年，開支增加或能提振國防、建材及基建公司的表現。
短期而言，市場往往對波動反應過度，而這種情況可為有耐性的投資者帶來長線機遇。
2020年，受疫情引發的熊市影響，多個行業的股票均錄得雙位數跌幅。股票基金經理Chris Buchbinder回憶道：「隨著旅遊及休閒活動停頓，皇家加勒比（Royal Caribbean）等豪華遊輪公司的股價下挫，跌至反映市場普遍認為不會再有人預訂遊輪的水平。然而，事後證明，對於意識到環球旅遊業終將復甦的投資者而言，這是一個絕佳的投資機會。」
當然，這種市場逆轉並非每天都會出現。當優質企業股價大幅回調時，關鍵在於投資者須為承受短期不安做好準備。並非所有公司都能實現如此強勁的復甦，因此基本因素研究甚為重要。
儘管4月份股市大跌，但導致美國總統特朗普暫緩加徵關稅的真正原因是債市拋售潮。雖然受到短暫干擾，但美國國庫券市場有序運作，利率持續上升。
截至2025年6月17日，10年期美國國庫券收益率升至4.39%。10年期美國國庫券收益率上升之際，短期國庫券收益率則下跌，使收益曲線趨斜。
在美國政府可能推出減稅及其他開支計劃的情況下，市場預計美國聯邦預算赤字將會維持，這亦是導致長期收益率高企的原因之一。在多種情境下，收益曲線仍有進一步走斜的空間。
目前收益曲線走斜程度最極端的是日本政府債券市場。這輪拋售源於日本央行推行量化緊縮計劃，因而減少購買長期債券，在需求疲弱之際債券供應增加，令投資者感到憂慮。我們認為這種市場錯位只是暫時情況，預期日本央行現在將暫停加息，並可能採取措施應對供求失衡的問題。
在政策引發股市波動期間，多元化的債券投資組合提供相對穩定性。當標普500指數由2025年2月19日創下的歷史高位下跌18.7%至2025年4月8日的低位時，彭博美國綜合債券指數反而上升1%。在特朗普的政策措施令經濟衰退風險升溫之際，如今重現這種由來已久的股債關係（雖然曾在2022年聯儲局加息週期一度消失）顯得尤其重要。
「投資者正在權衡通脹升溫及經濟潛在下行的憂慮，而兩者均源自持續演變的關稅政策。
儘管貿易政策最不明朗的時期可能已經過去，但我仍希望作好準備，以把握估值出現重大轉變時帶來的機會。」
—— 固定收益基金經理Timothy Ng
長線視野剖析市場及經濟
