升市範圍擴大？三個圖表解構市場集中度

Diana Wagner Charles E. Ellwein Steve Fox

2025年10月17日

隨著標普500指數接近歷史高位，七巨頭主導市場的時代是否已經終結？目前看來的確如此，這是一個健康現象，代表市場正走出極端集中的情況，有助紓緩與投資組合風險有關的憂慮。

過去三年，標普500指數年度回報主要來自七巨頭，如今有更多公司參與其中；截至9月30日，非七巨頭股票佔今年回報的59%。

升市範圍擴大或可支持標普500指數在2025年初跌市後反彈。該指數從4月8日的低位飆升36%，雖然美國股市近期表現遜於歐洲及其他地區，但標普500指數一眾成分股的估值不斷攀升，加上關稅前景更加明朗及利率下調，有助帶動美國股市上升。

股票基金經理Diana Wagner說：「踏入2026年，我認為某些利好因素應可推動盈利增長並為市場提供支持，例如是稅改法案帶來的刺激作用及政策方向更趨明朗。七巨頭以外亦不乏投資機會，我認為今年開始的升市範圍擴大趨勢將會延續。」

升市範圍正在擴大

標普500指數自2023年6月觸及低位以來，升市範圍不斷擴大，而當時指數回報由七巨頭主導。

截至2025年6月30日的滾動六個月期間內，回報高於七巨頭中位數的股票比例達51%，即251項證券，而2023年6月僅為1%，即五家公司。

另一個值得關注的跡象是：自4月2日白宮提出針對其他國家的關稅措施以來，截至上月底，股價高於200天移動平均線的股票比例由16%攀升至64%。

2023年6月集中度見頂

過往的業績表現並非未來期間業績表現的指標。

資料來源：FactSet。以下成功率乃基於2023年6月至2025年6月的滾動六個月期間，並代表標普500指數中非七巨頭股票的總回報高於七巨頭總回報加權平均值的比例。數據截至2025年6月30日。

Nvidia正在改寫格局

Nvidia幾乎壟斷推動人工智能熱潮的數據中心半導體市場，其迅速崛起使Apple、Microsof及 Alphabet（Google母公司）等公司一躍而上，市值升至4.5萬億美元，共同角逐全球市值之冠。

若沒有Nvidia的主導，升市範圍可能會進一步擴大。年初至9月30日，Nvidia佔標普500指數總回報的20%。撇除Microsoft的14%比重，Nvidia的主導地位削弱了其他七巨頭股票的影響力。

標普500指數（七巨頭除外）目前在指數回報中佔較大的比重

資料來源：FactSet。餘下的七巨頭為Alphabet、Amazon、Apple、Meta及Tesla。標普500指數（七巨頭除外）代表指數內的其他493家公司。數據截至2025年9月30日。

估值差距縮小

兩年前的估值顯著差距過後，不同的遠期市盈率正逐步趨於一致，反映長期增長預測亦愈趨接近。截至9月30日，七巨頭的12個月遠期市盈率為31倍，其他493家公司則為20倍。

客戶投資組合方案總監Steve Fox說：「投資者對七巨頭的樂觀情緒似乎靠穩，而對市場上其他企業的信心正在上升。目前情況反映，投資者更傾向投資於其他具盈利潛力的公司。」

「這意味著超大型科技股與大市之間的風險回報狀況變得更均衡，使估值紀律愈趨重要。」

七巨頭以外公司估值上升

折線圖比較在2022年9月至2025年9月期間，七巨頭與標普500指數餘下成分股的估值。七巨頭估值始於23附近，2023年中於約31.7見頂，其後輕微回落至2025年底的31。標普500指數餘下成分股估值始於14附近，2023年中穩步升至約16.8，其後繼續攀升至9月30日的19.9附近。

資料來源：FactSet。遠期市盈率的計算方法是股價除以普遍估計的遠期12個月盈利。七巨頭的遠期市盈率為市值加權平均。數據截至2025年9月30日。

有望擴大的升市領域

人工智能的顛覆效應、數據中心發展以外的製造業放緩及利率上升等市場壓力令部分行業的估值下調。

某些公司的股價在人工智能熱潮下走低，例如是資訊科技諮詢公司及軟件供應商。然而，這些公司可望受惠於計劃導入代理式人工智能或利用其軟件系統中嵌入式數據的公司。

預期人工智能投資週期龐大，並有望在未來數年擴闊企業的機遇範疇。

以Nvidia為例，該公司預計及至2030年的累計開支達4萬億美元。若情況屬實，如此龐大的開支可能有利能夠應對數據中心能源需求的個別公用事業公司，並惠及半導體公司以及提供電力、機械及管道設備的知名度較低的公司。

但在工業領域，人工智能的蓬勃發展及關稅的不確定性已經導致股價及估值出現分化。自2023年以來，許多終端市場表現欠佳，而運輸、租賃設備及瓦楞紙板企業正尋求提升效率以改善利潤率。

股票基金經理Charles Ellwein說：「我感興趣的是企業如何自救，即採取措施來改善其利潤結構。如果成功，當增長恢復時，這些公司的回報水平可能更具吸引力。」

他補充，如果升市範圍繼續擴大，銀行業亦有望分一杯羹。監管機構正考慮放寬資本要求的方案，此舉或有助推動不同行業的借貸增長。自2008年金融危機以來，銀行一直面對更嚴格的監管限制。

Ellwein說：「我的投資組合在行業分佈上相當多元化，不會過度集中。升市範圍擴大，可能涵蓋人工智能相關公司以外的環境改善，或者是工業經濟反彈。對於我這類選股型投資者來說，升市範圍擴大正是理想環境。」

Diana Wagner 為現任股票基金經理，擁有30年投資經驗。她持有美國哥倫比亞大學商學院（Columbia Business School）工商管理碩士學位及耶魯大學（Yale University）藝術史學士學位。

Charles Ellwein為現任股票基金經理，擁有27年投資行業經驗（截至2024年12月31日）。他持有美國史丹福大學（Stanford）工商管理碩士學位及布朗大學（Brown University）電機工程學士學位。

Steve Fox為現任客戶分析總監，擁有30年行業經驗（截至2024年12月31日）。他持有美國加州大學聖塔芭芭拉分校（University of California, Santa Barbara）經濟學博士學位及加州大學戴維斯分校（University of California, Davis）經濟學與數學學士學位。