人工智能 人工智能正處於泡沫階段？

過去數週，大量媒體報道聚焦於投資者對人工智能的熱情會否引發市場進入「人工智能泡沫」階段，令我印象深刻。

我亦一直思考這個問題，因此希望分享我的觀點，這不僅是從人工智能相關股票投資者的角度出發，也是源於我曾經擔任電訊分析師，親歷1990年代末科網泡沫爆破的情境。我對當時的經歷仍記憶猶新，這些經驗我認為在現今環境同樣適用。

當前的關鍵問題是：現在到底是類似2000年還是1998年的情況？前者意味著泡沫即將爆破，後者則意味著重大轉折點尚未出現，市場仍有進一步上升空間。

雖然我明白要預早判斷是否存在泡沫絕非易事，但相信目前情況較為接近1998年，而非2000年。部分投資者可能還記得，Global Crossing於1998年上市，當時其上市價為每股19美元。該公司是光纖建設時代的標誌性企業，亦是1990年代末科網泡沫的關鍵個股之一。九個月之後，其股價升至64美元。另外，當時Worldcom宣稱網絡流量每90日增加一倍，這件事廣為人知。當然，這兩家公司最終都宣告破產，但在此之前曾有一段驚人升勢。自1998年8月14日（Global Crossing上市）至2000年3月10日（大市見頂），以科技股為主的納斯達克100指數上升超過245%。

錯過那段市場升浪，對某些資深基金經理來說無疑是難熬的經歷，他們眼見市場持續上升，卻因為對不斷膨脹的泡沫持懷疑態度，而只能袖手旁觀。儘管最終在2000年及其後證實他們的觀點正確，但整個過程並不好受。

歷史是否會再次重演？

展望未來，我認為泡沫在某個階段很可能會出現，其後或會是一場令人痛苦的調整。然而，目前尚未到達這階段。正如馬克吐溫所言：「歷史不會重演，但總會驚人地相似。」

如今，從事人工智能相關投資的公司整體實力更加雄厚。就支持龐大資本支出的能力而言，巨型超大規模企業（Amazon、Microsoft及Alphabet等提供互聯網及雲端平台的公司）遠勝於1990年代末的電訊新貴。部分經濟師表示，今年，購買先進晶片及建設大型數據中心等人工智能相關投資協助美國經濟避免陷入衰退。

部分人估計，本輪人工智能開支週期的規模之大，佔美國國內生產總值約7%（相當於2萬億美元以上）。從現有大型科技公司的角度來看，若要有效應對人工智能後起之秀的衝擊，投入龐大的開支必不可少。只要Amazon、Microsoft及Alphabet等公司將人工智能相關開支視為生存關鍵，我認為它們將持續投資，從而繼續推動人工智能熱潮。

尚未出現的元素：首次公開招股熱潮蓄勢待發

當前與過去的另一明顯區別是：本世代的領先企業OpenAI尚未上市。OpenAI於2022年11月推出ChatGPT，引發新一輪熱潮。ChatGPT是一款由人工智能驅動的聊天機械人，推出後迅速成為歷來下載量最高的應用程式。Anthropic、Cohere、Mistral AI及xAI等其他創新初創企業目前仍然由私人持有。「Global Crossing的關鍵時刻」尚未到來，但我認為，這些初創企業透過首次公開招股進入下一增長階段只是時間問題。

推動及維持1990年代科網泡沫的其中一個因素是公司收入增長加快，但承諾日後才實現盈利。現在，這些尚未進行首次公開招股的公司正好對應當年那批科技新貴。當這些公司上市且投資者更詳細了解其財務狀況後，增長迅速的企業有望受到市場青睞。

此外，值得一提的是，美國聯儲局目前正處於減息週期，寬鬆的貨幣政策可望利好高估值的科技股。在1998年Long-Term Capital Management倒閉後，聯儲局開始大幅減息，並維持低利率，當時正值大眾擔心「千年蟲」問題。如今，投資者可能會認為關稅及勞工市場轉弱如同當年的憂慮，令聯儲局採取行動。無論是當時或現在，金融體系的流動性均顯得充裕，這往往會助長投資者的「動物精神」。

一旦人工智能泡沫爆破如何是好？

我從過去30年的投資生涯學到的另一個經驗是：市場有時會令你保持克制。我不排除自己有可能錯判人工智能泡沫的規模及時機。在投資組合中，我假設當前環境類似1998年或1999年，旨在充分受惠於這些充滿活力的增長型公司所持續帶動的人工智能強勁趨勢。然而，我同樣採取穩守策略，力求為投資組合帶來一定平衡。

有見及此，我積極物色當前可能未受青睞，但在人工智能泡沫爆破時有望表現較佳的公司。我認為能源及有線電視公司屬於這類別。這兩個行業的估值均接近歷史低位，且不乏盈利優秀、擁有具價值的長期資產及上行潛力超出預期的公司。

例如，能源業目前在標普500指數的比重約為2.8%，僅略高於疫情最嚴重時期的水平，當時油價一度跌至負值。根據指數紀錄，能源業的比重從未如此低。這領域實際上已被市場遺棄，在我看來，投資者可能過於悲觀。

同樣，隨著有線電視業迅速式微，相關股票長期遭市場冷待。然而，若投資者願意深入研究該行業，我認為當中不乏一些被忽略的優質公司，其業務不但持續增長，亦擁有穩健的現金流，且估值極低。對投資者而言，以六倍市盈率投資於增長型企業的機會不多。

體現上述主題的例子包括Halliburton及Cenovus Energy等能源公司，以及Comcast及Charter Communications等有線電視公司。假如未來的市場領先範疇出現重大轉變，我可以預見能源及有線電視業將重新站穩陣腳，估值有望大幅上調。

我並非危言聳聽，但這正是我的投資組合對沖人工智能相關風險的策略。

泡沫危機前瞻

對於人工智能的快速發展及其帶來深遠變革的潛力，我絕無質疑之意。我亦非人工智能懷疑論者；相反，我相信人工智能將會改變世界，正如過往的互聯網一樣。我認為，人工智能將為創新及具顛覆性的新興企業奠定基礎，猶如互聯網面世為Amazon、Alphabet、Meta及Netflix的誕生鋪路。

但是，我亦認為隨著人工智能普及、投資熱潮持續及未來很可能出現風險，有需要評估目前所處的位置。如果我們正走向泡沫，那就更須了解現時處於哪個階段。在我看來，目前較接近初步階段。回顧1990年代末科網泡沫的歷史，投資者可能會認同我的結論：因擔心泡沫風險而放棄這項強大新科技所帶來的吸引機會，未免言之過早。