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Perspectives d’investissement de Capital Group

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Gestion obligataire
5 raisons d’investir sur le marché high yield américain
Shannon Ward
Gérante de portefeuille obligataire
Peter Becker
Directeur des investissements
Flavio Carpenzano
Directeur des investissements
CE QU’IL FAUT RETENIR
  • Pour la première fois depuis des années, le marché américain des obligations high yield semble à la fois robuste et stable.
  • Grâce aux fondamentaux solides de l’économie américaine, les taux de défaut devraient demeurer relativement limités.
  • Avec des rendements de plus de 8 % à l’heure actuelle, une hausse supplémentaire des taux devrait avoir un impact limité sur la classe d’actifs.

Les obligations à haut rendement, ou obligations high yield, portent à nouveau bien leur nom. Malgré le risque de récession, les investisseurs montrent un intérêt renouvelé pour les obligations d’entreprise high yield américaines, dont les taux évoluent aujourd’hui dans une fourchette comprise entre 8 et 10 %. Cependant, nous considérons qu’il n’y a aucun intérêt à tenter de déterminer le bon moment pour s’exposer à ce marché.


L’histoire montre que les rendements des obligations high yield demeurent rarement aussi élevés pendant une période prolongée, car conjugués avec la décote qu’ils impliquent, ils ont tendance à attirer un éventail élargi d’investisseurs. Les coupons généreux contribuent également à atténuer le risque de volatilité des résultats.


Par ailleurs, les investisseurs en obligations high yield profitent des cash-flows provenant du rachat par les émetteurs des émissions existantes ou de leurs propres arbitrages – ils peuvent donc redéployer ces liquidités dans des opportunités potentiellement plus rémunératrices.


Dans cette analyse, nous exposons cinq atouts liés aux obligations d’entreprise high yield américaines. Nous expliquons aussi comment nous abordons ce marché malgré l’incertitude ambiante, et quels facteurs macroéconomiques influencent le plus le niveau du marché.


Il ne fait aucun doute que le contexte actuel est incertain. Nous pourrions par exemple être en pleine récession, en grande partie à cause des mesures énergiques déployées par la Fed pour tenter de venir à bout de l’inflation galopante (la Fed a relevé comme prévu ses taux d’intérêt de 75 points de base (pb) lors de sa réunion de septembre). Cependant, au vu de la situation actuelle, difficile de dire si la récession sera sévère ou modérée.


Dans le cas où la Fed ne parvient pas à ramener l’inflation à son objectif, voire si elle provoque une récession grave et prolongée, alors le marché high yield – et plus largement, les obligations d’entreprise et les actifs risqués – pourraient se retrouver en grande difficulté.


D’aucuns diront que ce scénario pessimiste est déjà intégré dans les cours, qui ont en effet fortement reculé depuis fin août pour la plupart des segments obligataires. Si, en revanche, la Fed parvient à négocier un « atterrissage en douceur » de l’économie, alors un redressement des obligations high yield est possible – auquel cas il peut être judicieux pour les investisseurs d’envisager de s’y exposer davantage. Plusieurs sous-segments du marché high yield pourraient aussi offrir une certaine résilience, à condition de viser la qualité.


1. Les valorisations sont soutenues par des fondamentaux robustes et par des émissions limitées


Malgré le contexte macroéconomique moins favorable, cela faisait des années que le marché américain des obligations high yield n’avait pas semblé aussi solide et stable. Les écarts de taux sont aujourd’hui proches de 480 pb, conformes à leurs moyennes historiques, ce qui se traduit par un yield-to-worst de 8,4 % pour l’indice Bloomberg US Corporate High Yield 2% Issuer Capped à fin août.


Les spreads et taux des obligations high yield sont conformes à leur moyenne à long terme

High yield spreads chart

Données au 31 août 2022. OAS : spread ajusté de l’option. YTW : yield-to-worst. Source : Bloomberg.

Autre facteur positif, l’absence de besoins de refinancement de grande ampleur à court terme. Certaines entreprises bien avisées ont en effet profité des taux exceptionnellement bas et de l’environnement favorable de crédit de ces dernières années (et plus particulièrement en 2021) pour sécuriser leurs besoins de refinancement à court terme et reporter leurs échéances de plusieurs années.


Ces entreprises abordent donc plus sereinement cette nouvelle période de hausse des taux, car nombre d’entre elles n’auront pas besoin de faire appel aux marchés financiers avant 2025. À moins que les taux repartent à la baisse ou que les écarts de taux des titres high yield se resserrent, les volumes d’émissions nouvelles pourraient donc rester limités pendant encore une année.


Environ 92 milliards USD d’obligations high yield ont été émis entre janvier et août 2022, contre 366 milliards USD un an plus tôt1. Notre éventail d’opportunités s’est donc reporté sur le marché secondaire, où nous cherchons à tirer parti des disparités entre les structures de capital et les émetteurs d’un même secteur, voire de secteurs différents.


Bien que nous soyons quelque peu inquiets au sujet des entreprises moins bien notées du segment high yield, qui attendaient une amélioration de leurs perspectives pour refinancer leur dette et pourraient avoir manqué l’occasion de profiter des taux tant qu’ils étaient encore bas, ces sociétés, bien que peu nombreuses, pourraient représenter une opportunité d’investissement s’il s’avère qu’elles ont besoin de capitaux supplémentaires et qu’elles sont disposées à servir des taux plus généreux à leurs investisseurs.


La plupart des emprunteurs n’ont pas besoin de se refinancer dans l’immédiat et n’ont donc pas prévu de nouvelle émission dans un avenir proche

Many borrowers have time to refinance

Données au 30 juin 2022. Volume (en USD) d’obligations high yield arrivant à échéance entre 2022 et 2030. Source : Bloomberg.

2. Les taux de défaut pourraient demeurer faibles


Les fondamentaux économiques solides d’une entreprise sont un autre facteur de soutien des titres high yield, en ce sens qu’ils devraient contribuer à maintenir des taux de défaut relativement limités. À noter qu’à 1 %, le taux de défaut des 12 derniers mois est historiquement faible. La dette dite « distressed », c’est-à-dire les obligations considérées comme étant en difficulté, constitue un indicateur avancé des défauts et représente actuellement 4 % à 6 % du segment high yield. D’après notre analyse, le taux de défaut devrait donc progresser à nouveau, sans pour autant s’envoler.


Nous nous intéressons également aux obligations notées CCC ou moins, qui pèsent aujourd’hui seulement 12 % du marché high yield, contre 20 % en décembre 20072, à la veille de la crise financière mondiale. À en juger par les trois paramètres que nous venons de citer, à savoir 1) des taux de défaut historiquement bas, 2) des obligations notées CCC et moins représentant 12 % du segment high yield, et 3) des obligations « distressed » représentant 4-6 % du segment high yield, l’optimisme est de mise pour les obligations high yield américaines.


Les taux de défaut du segment high yield sont historiquement bas

High yield rates are near

Données au 31 juillet 2022. Résultats sur 12 mois glissants. Source : JPMorgan.

 


1. Données au 31 août 2022. Source : Refinitiv.


2. Données au 31 août 2022. Source : FAMIS.


 


Avant d’investir, il convient de tenir compte des facteurs de risque suivants :

    • Le présent document n’a pas vocation à fournir des conseils d’investissement ni à être considéré comme une recommandation personnelle.
    • La valeur des investissements et le revenu qu’ils génèrent ne sont pas constants dans le temps, et les investisseurs ne sont pas assurés de récupérer l’intégralité de leur mise initiale.
    • Les résultats passés ne préjugent pas des résultats futurs.
    • Si la devise dans laquelle vous investissez s’apprécie face à celle dans laquelle les investissements sous-jacents du fonds sont réalisés, alors la valeur de votre placement baissera. La couverture du risque de change vise à limiter ce phénomène, mais rien ne permet de garantir qu’elle sera totalement efficace.
    • Les risques peuvent être associés aux obligations, aux marchés émergents et/ou aux titres high yield. Les marchés émergents sont volatils et peuvent pâtir de problèmes de liquidité.


Shannon Ward est gérante de portefeuille à revenu fixe avec 27 ans d'expérience. Elle est titulaire d'un MBA de l'Université de Californie du Sud et d'une licence de l'Université de Californie, Santa Barbara.

Peter Becker est directeur des investissements chez Capital Group. Il possède 27 ans d’expérience dans le secteur de l’investissement et a rejoint Capital Group il y a 5 ans, après avoir travaillé chez Wellington Management International, où sa dernière fonction était Managing Director, chargé de la gestion des produits obligataires. Auparavant, il a été gérant de portefeuille chez Aberdeen Asset Management. Il est titulaire d’un master de The Ingolstadt School of Management, et de la certification Chartered Financial Analyst® (CFA). Peter est basé à Londres. 

Flavio Carpenzano est directeur des investissements chez Capital Group. Il possède 19 ans d’expérience dans le secteur de l’investissement et a rejoint Capital Group il y a 3 ans, après avoir occupé les fonctions d’analyste au sein du département marchés de la Banque d’Angleterre, de responsable produit pour les stratégies obligataires de PIMCO, et de stratégiste obligataire senior chez AllianceBernstein. Il est titulaire d’un master de finance et d’économie d’Università Bocconi. Flavio est basé à Londres.


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