Gestión activa La importancia del criterio en un entorno de mercado excepcional

Vivimos un momento excepcional en los mercados. El nivel de concentración de muchos índices de renta variable ha aumentado de forma significativa.

Los datos hablan por sí solos. Las diez mayores compañías del índice S&P 500 representan casi el 40% del índice, un nivel que no veíamos desde mediados de la década de 1960. Las compañías relacionadas con los semiconductores representan ya casi el 20% del índice S&P 500. En los mercados emergentes, el grado de concentración es aún más acusado: solo tres compañías (TSMC, Samsung y SK Hynix) representan el 29% del índice MSCI EM.

En un contexto de creciente concentración de los mercados y de euforia inversora, consideré oportuno recordar al equipo de inversión de Capital Group cuáles son nuestras responsabilidades, lo que hice en colaboración Jody Jonsson, vicepresidenta de Capital Group, y Mike Gitlin, consejero delegado. Ahora me gustaría compartir con vosotros mis reflexiones al respecto.

Tal y como he comentado con mis compañeros, la misión de Capital Group es mejorar la vida de las personas a través de la inversión, lo que conlleva una gran responsabilidad. Los particulares, las familias y las instituciones nos confían sus ahorros para que les ayudemos a incrementar su patrimonio, generar rentas, financiar su jubilación, atender a sus beneficiarios y transmitir un legado duradero.

Para ello, debemos buscar resultados superiores a largo plazo ajustados al riesgo y aplicar la disciplina necesaria para proteger, hasta donde esté en nuestra mano, los ahorros de nuestros clientes durante episodios extremos de mercado. No deberíamos limitarnos a reflejar el perfil de riesgo de un índice cuando su grado de concentración o su nivel de valoración se alejan de lo habitual, algo cada vez más frecuente en los mercados de todo el mundo.

La estructura actual del mercado favorece la concentración

No estamos cuestionando la inversión en aquellas compañías que impulsan la era de la inteligencia artificial. Muchas de ellas son compañías extraordinarias, con buenas perspectivas a largo plazo. El problema es que, con los niveles de ponderación y valoración actuales, los índices de referencia, y las estrategias pasivas que los replican, dan por hecho cada vez más que acabará predominando un escenario determinado.

No es la primera vez que ocurre. A lo largo de la historia, siempre ha habido momentos en los que el liderazgo del mercado se ha concentrado alrededor de una narrativa especialmente atractiva sobre el futuro. A veces esta narrativa acaba cumpliéndose. Otra veces, esta tesis se cumple parcialmente, pero el mercado ya ha descontado un escenario ideal. Pero también hay veces en las que quienes más se benefician no son los que los inversores esperaban.

En 1980, los combustibles fósiles representaban el 29% del S&P 500; hoy son aproximadamente el 3%. En el punto álgido del auge de la renta variable japonesa de finales de la década de 1980, Japón llegó a representar el 44% del índice MSCI World; hoy se sitúa en torno al 5%. No se trata de comparaciones exactas, y la concentración no es un indicador que nos señale cuándo es el mejor momento para entrar y salir de los mercados. Pero nos recuerda que el grado de concentración de los índices de referencia puede ir aumentando cada vez más a medida que se afianza la convicción en torno a una temática dominante.

La historia demuestra que los líderes de una etapa rara vez son los líderes de la siguiente. Los gestores activos pueden recurrir al análisis y a su propio criterio para adaptarse a la evolución del liderazgo del mercado. El análisis objetivo de los fundamentales cobra especial importancia cuando el entusiasmo se generaliza.

Los inversores pasivos pueden estar asumiendo riesgos no deseados

Por definición, una asignación pasiva replica un índice de referencia y no dispone de ningún mecanismo para gestionar el riesgo de valoración, el tamaño de la posición o los cambios en los fundamentales subyacentes. Los índices no evalúan si una compañía se está fortaleciendo o debilitando, si su ventaja competitiva aumenta o disminuye, ni si el precio actual compensa adecuadamente a los inversores por el riesgo a largo plazo.

Jody Jonsson declaró recientemente ante el Congreso de Estados Unidos que existe una percepción errónea muy extendida de que los fondos indexados son, de alguna manera, más seguros para la mayoría de los inversores. Explicó que un fondo indexado no evalúa si los mercados están sobrevalorados, si un sector está inmerso en una burbuja o si se han deteriorado los fundamentales de una posición concreta. 

La inversión indexada ha ido aumentando hasta representar aproximadamente la mitad del volumen de activos gestionados en Estados Unidos, lo que va reduciendo la proporción de inversores que contrastan activamente los precios con los fundamentales. En su comparecencia, Jody señaló que los gestores activos desempeñan un papel fundamental en el proceso de formación de precios, mediante el cual los mercados incorporan la información disponible a las cotizaciones, mientras que los fondos indexados, por su propia naturaleza, no lo hacen.

Ha llegado el momento de reajustar las carteras y tomar decisiones con criterio

Cuando nuestra exhaustiva labor de análisis fundamental respalda nuestra convicción en una posición, los gestores debemos mantener la exposición a las compañías beneficiarias de la inteligencia artificial cuando lo consideremos adecuado. Debemos buscar compañías que puedan utilizar la nueva tecnología para aumentar la productividad, reforzar sus ventajas competitivas y ampliar su mercado potencial. Analizamos oportunidades e invertimos en todo el mundo, a lo largo de toda la cadena de valor, para identificar aquellas que el índice de referencia pueda estar infravalorando y cuyas valoraciones ofrezcan un atractivo potencial de rentabilidad ajustada al riesgo. También debemos ajustar el tamaño de las posiciones teniendo en cuenta que los índices pueden llegar a presentar una composición muy desequilibrada en mercados como el actual.

Somos conscientes de que nuestros clientes no nos contratan simplemente para replicar el perfil de riesgo de un índice. Nos contratan para que apliquemos nuestro propio criterio y para que diferenciemos cuidadosamente entre las oportunidades de inversión con el fin de obtener resultados sólidos a largo plazo.

Nuestro trabajo es mantenernos fieles a un proceso que ha sabido adaptarse a los cambios durante casi un siglo. Se trata de un legado que se remonta a nuestro fundador, Jonathan Bell Lovelace. Fue uno de los primeros en reconocer las ventajas del análisis colaborativo, la diversidad de perspectivas y la visión a largo plazo, principios que se convirtieron en la base de The Capital System™. No fue concebido para mercados fáciles: The Capital System™ fue concebido para mercados como el actual.

Para tener éxito en el entorno actual, los inversores deben combinar audacia y humildad. Audacia para invertir en grandes compañías cuando los fundamentales lo justifiquen. Humildad para reconocer que ninguna temática, por dominante que llegue a ser, debe determinar la composición de las carteras. Audacia para apartarse del índice de referencia cuando la relación entre riesgo y rentabilidad así lo aconseje. Y humildad para saber que diferenciarse puede ser incómodo, pero necesario, especialmente cuando un mercado con un liderazgo muy concentrado continúa subiendo.