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Perspectives d’investissement de Capital Group

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Construction de portefeuille
Fin de la hausse des taux d’intérêt : les obligations comme outil de rééquilibrage
Chitrang Purani
Gérant de portefeuille obligataire
Anmol Sinha
Directeur des investissements obligataires

La traditionnelle corrélation en vertu de laquelle les obligations baissent quand les actions montent – et vice versa – s’était inversée ces dernières années. Mais certains signes semblent désormais indiquer qu’elle pourrait bientôt se normaliser.


Pour rappel, le marché obligataire a essuyé des pertes abyssales en 2022 : pour la première fois depuis plusieurs décennies, les obligations ont plongé dans le sillage des actions. La remontée rapide des taux d’intérêt de la Réserve fédérale américaine (Fed) visant à endiguer une inflation au plus haut depuis plus de 40 ans a provoqué des chocs importants. Il suffit d’observer la corrélation entre les actions et les obligations durant les périodes de correction des actions depuis 2010 pour constater à quel point la situation de 2020 était inhabituelle.


Contrairement à ce qui s’était passé au cours d’autres épisodes de correction des marchés actions, en 2022, les obligations ont chuté dans le sillage des actions

Ce graphique montre la corrélation entre actions et obligations durant les phases de correction des marchés actions. Axe des ordonnées : corrélation de -0,80 à 0,40. Axe des abscisses : huit périodes de correction des actions. Corrélations correspondant aux corrections : krach éclair : -0,59 % ; dégradation de la note de la dette américaine : -0,57 % ; ralentissement en Chine : -0,37 % ; chute des cours pétroliers : -0,26 % ; inflation/hausse des taux US : -0,08 % ; effondrement mondial des marchés : -0,26 % ; crise sanitaire : -0,28 % ; inflation historique et remontée des taux : 0,23 %.

Source : Morningstar. Au 31 octobre 2023. Corrélation : statistique mesurant l’ampleur dans laquelle deux variables évoluent l’une par rapport à l’autre. Corrélation positive : les deux variables évoluent dans la même direction. Corrélation négative : les deux variables évoluent dans des directions opposées. Données basées sur les performances de l’indice S&P 500 par rapport à l’indice Bloomberg US Aggregate. Corrélation correspondant aux huit périodes de correction des actions depuis 2010. Correction : baisse d’au moins 10 % (sans dividendes réinvestis) de l’indice S&P 500 non géré, suivie d’une reprise d’au moins 75 %. Dates des périodes de correction : krach éclair : d’avril 2010 à juillet 2010 ; dégradation de la note de la dette américaine : d’avril 2011 à octobre 2011 ; ralentissement en Chine : de mai 2015 à août 2015 ; chute des cours pétroliers : de novembre 2015 à février 2016 ; inflation/hausse des taux US : de janvier 2018 à février 2018 ; effondrement mondial des marchés : de septembre 2018 à décembre 2018 ; crise sanitaire : de février 2020 à mars 2020 ; inflation historique et remontée des taux : de janvier 2022 à octobre 2022. Les résultats passés ne préjugent pas des résultats futurs. 

Mais maintenant que les hausses de taux d’intérêt semblent terminées et que les marchés commencent à porter leur attention sur la croissance à proprement parler, les obligations pourraient retrouver au sein des portefeuilles leur rôle de protection contre les baisses, en plus d’offrir des rendements plus attrayants grâce aux taux supérieurs servis sur les nouvelles émissions.


« Cela faisait plusieurs dizaines d’années que nous n’avions pas assisté à un resserrement si énergique de la politique monétaire américaine, lequel pourrait mettre en difficulté plusieurs secteurs d’activité sensibles à l’évolution des taux d’intérêt », estime Chitrang Purani, gérant de portefeuille obligataire chez Capital Group. « Un ralentissement économique serait désormais globalement bienvenu pour les obligations, aussi bien du point de vue de leurs performances en valeur absolue que de leur rôle de diversification par rapport aux actions. »


Que s’est-il passé ?


L’envolée de l’inflation et des anticipations d’inflation en 2022 a provoqué un revirement marqué – tant au sein de la Fed et que sur les marchés – des anticipations concernant la politique monétaire. Puis l’année 2023 a commencé sur une note plus optimiste pour obligations, les investisseurs étant attirés par la hausse des taux servis sur les nouvelles émissions. Mais au final, l’indice obligataire Bloomberg US Aggregate a peiné à progresser cette année, puisqu’il affiche une hausse de 0,40 % entre le 1er janvier et le 14 novembre 2023.

La Fed a conservé une approche très interventionniste, puisqu’elle a relevé ses taux de 100 points de base (pb) depuis début 2023. C’est moins que les 425 pb de hausse observée en 2022, mais plus que ce que la Fed et les marchés attendaient au début de cette année. Et même si elle a nettement ralenti depuis son pic de 9,1 % en juin 2022, l’inflation globale reste élevée (elle était encore à 3,2 % en octobre dernier). En parallèle, face à une économie américaine portée par la solidité de son marché de l’emploi, par l’importante épargne accumulée pendant la crise sanitaire et par les plans de relance, les anticipations ont encore évolué concernant les taux directeurs américains, mais aussi les taux d’intérêt toutes échéances confondues.


La résilience de la croissance et l’inflation élevée ont eu un impact sur le niveau des anticipations de taux de la Fed

Ce graphique montre les prévisions de taux des Fed Funds pour la fin d’année. Axe des abscisses : années 2023, 2024 et 2025. Axe des ordonnées : taux de 3,0 % à 6,0 %. Quatre séries de données tirées des procès-verbaux du Comité de politique monétaire de la Fed : décembre 2022, mars 2023, juin 2023 et septembre 2023. Taux des Fed Funds de novembre 2023 : 5,5 %. Anticipations de décembre 2022 : 5,1 % en 2023, 4,1 % en 2024, 3,1 % en 2025. Anticipations de mars 2023 : 5,1 % en 2023, 4,3 % en 2024, 3,1 % en 2025. Anticipations de juin 2023 : 5,6 % en 2023, 4,6 % en 2024, 3,4 % en 2025. Anticipations de septembre 2023 : 5,6 % en 2023, 5,1 % en 2024, 3,9 % en 2025.

Source : Réserve fédérale américaine. Au 13 novembre 2023. Prévisions en fin d’année tirées des procès-verbaux du Comité de politique monétaire de la Fed publiés le 14 décembre 2022, le 22 mars 2023, le 14 juin 2023 et le 20 septembre 2023. Le taux des Fed Funds correspond au haut de la fourchette.

Quand les investisseurs obligataires pourront-ils avoir du répit ?


La Fed a choisi de maintenir le statu quo monétaire lors de ses deux dernières réunions : son président Jerome Powell a réaffirmé sa volonté d’agir avec précaution, ajoutant que la Fed restait attentive à la hausse récente des taux longs, et que l’évolution des conditions globales de financement pourrait infléchir l’orientation de la politique monétaire. Ces éléments semblent donc indiquer la fin imminente du cycle de resserrement monétaire de la Fed.


« Le chemin restant à parcourir pour que l’inflation, actuellement autour de 3 %, renoue avec l’objectif de 2 % fixé par la Fed s’annonce plus difficile que celui déjà réalisé pour redescendre de son pic de l’an dernier », explique Chitrang Purani. « Étant donné que la croissance a résisté mieux que prévu, il est fort possible que les taux d’intérêt demeurent plus élevés pendant plus longtemps, un scénario qui s’est reflété sur les marchés cette année. »


D’après ces prévisions, les taux d’intérêt n’augmenteraient pas forcément beaucoup plus, mais ils resteraient élevés pendant une période prolongée.


Grâce à la poursuite de la remontée des taux d’intérêt en 2023, les obligations bénéficient d’un environnement plus favorable qu’il y a un an en termes d’équilibre entre rendement et risque. Leurs performances sont portées par des taux supérieurs servis sur les nouvelles émissions, taux qui ont récemment atteint un point haut sur 16 ans au sein de l’indice Bloomberg US Aggregate.


« On l’a vu par le passé : les obligations ont tendance à générer un rendement total solide dans les 12 mois suivant la fin des cycles de hausse des taux de la Fed, ce qui semble donc indiquer que la période actuelle est propice à l’investissement dans des titres obligataires. » Outre les taux servis sur les nouvelles émissions qui contribuent à générer un profil de rendement attrayant, les obligations jouent un rôle utile pour compenser la volatilité des actions en générant des résultats encore plus solides en cas de ralentissement significatif de la croissance économique.


Au cours des quatre derniers cycles de resserrement de la politique monétaire américaine, l’indice Bloomberg US Aggregate a ainsi progressé de 10,1 % en moyenne au cours de la période de 12 mois qui a succédé à la dernière hausse de taux. L’écart entre les taux de l’indice se rapprochent et celui du bon du Trésor de référence à 3 mois s’est par ailleurs resserré, ce qui pourrait inciter les investisseurs à se détourner d’instruments tels que les dépôts à terme et les fonds monétaires au profit des obligations.


« Le délai de transmission des effets de la politique monétaire s’est vraisemblablement allongé, mais si les taux restent élevés, alors un ralentissement économique semble assuré », juge Chitrang Purani.


Après l’épisode de corrélation positive entre les obligations et les actions observé en 2022, certains investisseurs s’interrogent sur la validité d’une exposition à l’univers obligataire. D’ordinaire, plus la corrélation est proche de zéro, plus cela signifie que les obligations jouent leur rôle de diversification par rapport aux actions. Or, elles n’ont pas pu le faire en 2022 dans un contexte d’accélération de l’inflation et de resserrement de la politique monétaire. Désormais cependant, avec l’amélioration des perspectives inflationnistes, elles devraient à nouveau retrouver leur rôle de diversification. 


« De ce fait, même si l’inflation demeure supérieure à ses niveaux de ces dix dernières années, les obligations devraient pouvoir continuer à compenser les phases baissières sur les marchés actions », prédit Chitrang Purani.


Quelles obligations privilégier ?


Pour Chitrang Purani, le risque de taux d’intérêt est aujourd’hui mieux équilibré au sein des portefeuilles. La duration, qui mesure la sensibilité d’un fonds obligataire à l’évolution des taux d’intérêt, et a été un frein ces derniers temps, pourrait stimuler les performances des actions au cours de l’année à venir si les taux sont proches de leur pic. Dans ces conditions, les investisseurs exposés principalement à des actions ou à d’autres actifs risqués pourraient envisager de renforcer leur positionnement en duration, pour bénéficier des taux supérieurs actuels, mais aussi du potentiel d’appréciation des cours si la Fed venait à abaisser ses taux directeurs en cas de ralentissement économique.


« Il paraît également judicieux de rendre les portefeuilles plus résilients. Pour cela, les investisseurs doivent être attentifs à la qualité du crédit. Quand la conjoncture économique se dégrade, les signatures de meilleure qualité sont généralement moins vulnérables que les titres moins bien notés. De plus, les investisseurs peuvent renforcer leur exposition aux obligations bien notées sans amputer le rendement de manière excessive. »


« Il est important que les investisseurs sachent ce que leur fonds obligataire contient et le potentiel qui en découle : de nombreux fonds obligataires sont en effet très diversifiés, alors que d’autres sont très concentrés. Certains fonds pourraient générer des rendements solides si les marchés font du surplace, alors que d’autres pourraient reculer si les actions sont en perte de vitesse », prévient Chitrang Purani. Il peut aussi s’avérer judicieux d’observer les résultats durant les précédentes périodes de turbulence sur les marchés actions pour constater le potentiel de diversification offert par les obligations.


L’indice obligataire de référence a surperformé les actions et les obligations les plus risquées durant les épisodes de correction des marchés actions

Ce graphique illustre la surperformance cumulée moyenne de l’indice Bloomberg U.S. Aggregate sur le S&P 500 et le Bloomberg U.S. High Yield 2% Issuer Capped. La première colonne met en évidence une surperformance de 17,8 % entre l’indice Aggregate et le S&P 500. La seconde met en évidence une surperformance de 7,6 % entre l’indice Aggregate et l’indice High Yield.

Source : Morningstar. Au 31 octobre 2023. Moyennes calculées à l’aide des résultats cumulés de l’indice Bloomberg US Aggregate par rapport à ceux des indices S&P 500 et Bloomberg US High Yield 2% Issuer Capped pendant les huit périodes de correction des marchés actions survenues depuis 2010. Correction : baisse d’au moins 10 % (sans dividendes réinvestis) de l’indice S&P 500 non géré, suivie d’une reprise d’au moins 75 %. Résultats cumulés fondés sur le rendement total. Fourchettes de résultats correspondant aux corrections des marchés actions mesurées : entre -14,38 % et 5,35 % pour l’indice Bloomberg U.S. Aggregate ; entre -10,1 % et -33,79 % pour le S&P 500 ; entre -20,76 % et -1,45 % pour le Bloomberg US High Yield 2% Issuer Capped. Au cours de certaines périodes, par exemple quand les marchés actions étaient orientés à la hausse, l’indice Bloomberg US Aggregate a sous-performé les autres indices. Les résultats passés ne préjugent pas des résultats futurs.

« Quand les marchés sont volatils, nous cherchons à actionner différents leviers au sein de nos portefeuilles obligataires, le tout pour générer de solides revenus corrigés des risques et profiter d’une diversification efficace durant les épisodes de tensions sur les marchés. »


Des perspectives encourageantes


Après une longue période de faiblesse, les obligations pourraient être sur le point de retrouver leur rôle de diversification par rapport aux actions dans les portefeuilles de investisseurs. L’inflation est orientée à la baisse et un rebond semble s’éloigner, tandis que les taux directeurs américains semblent avoir atteint leur point culminant – ces facteurs sont de bon augure pour le profil de rendement/risque des obligations.


Les investisseurs qui cherchent à mieux équilibrer leur portefeuille par le biais d’une exposition à l’univers obligataire devraient ainsi envisager de s’exposer à des titres de qualité et à la duration. Et même si les résultats passés ne préjugent pas des résultats futurs, il est également essentiel de s’assurer que les obligations présentent un historique de performances solides durant les phases de correction des actions.


Et Chitrang Purani de conclure : « Personne ne peut affirmer avec certitude de quoi sera fait l’avenir. Cela dit, au cours des 12 prochains mois, les obligations de qualité pourraient offrir des opportunités attrayantes en termes de taux et de rendement total, et ainsi renouer avec leur rôle traditionnel de protection contre les baisses dans le cadre d’un portefeuille diversifié. »



Chitrang Purani est gérant de portefeuille obligataire chez Capital Group. Il possède 19 ans d’expérience dans le secteur de l’investissement. Il est titulaire d’un MBA de l’Université de Chicago, d’une maîtrise de Northern Illinois University, et de la certification Chartered Financial Analyst®.

Anmol Sinha est directeur des investissements à revenu fixe chez Capital Group. Il possède 15 ans d'expérience dans le secteur de l'investissement et travaille chez Capital Group depuis un an. Avant de rejoindre Capital, Anmol a travaillé en tant que vice-président exécutif – stratège obligataire chez PIMCO. Il est titulaire d'un MBA de la Columbia Business School, d'une maîtrise en économie de l'Université de New York et d'un baccalauréat en économie de l'Université de Californie à Berkeley. Anmol est basé à Los Angeles.


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