Nota macroeconómica ¿Provocará el déficit fiscal estadounidense la caída del dólar?

Si el déficit presupuestario estadounidense sigue aumentando, ¿llegará finalmente a su fin el periodo alcista del dólar? Eso es lo que se preguntan muchos inversores, que comienzan a mostrar su preocupación por la posibilidad de que el aumento del gasto fiscal provoque la reducción de la demanda de títulos del Tesoro estadounidense entre los inversores extranjeros, lo que podría provocar la caída del dólar.

No obstante, no parece probable que vayamos a enfrentarnos a una crisis de esta naturaleza, sobre todo porque la balanza por cuenta corriente de Estados Unidos está equilibrada, en relación con los datos históricos.

El endeudamiento público debe ser financiado o por el sector privado estadounidense o por los inversores internacionales en deuda pública, lo que provoca un déficit por cuenta corriente en Estados Unidos. Si bien en el pasado eran los inversores no estadounidenses los que financiaban una parte importante del endeudamiento, la composición de la base inversora de los títulos del Tesoro ha ido evolucionando en los últimos veinte años y, en la actualidad, la mayoría del déficit es financiado por el ahorro nacional. 

No cabe duda de que un gasto fiscal excesivo podría crear problemas y favorecer un aumento de los tipos de interés en Estados Unidos. Sin embargo, en mi opinión, aun en el supuesto de caída del mercado de títulos del Tesoro, el dólar podría salir relativamente ileso.

El ahora nacional también ha aumentado en Estados Unidos

El déficit presupuestario federal de Estados Unidos se sitúa actualmente en torno al 8% del producto interior bruto (PIB). Desde 1960 hasta la crisis financiera mundial, el déficit se situó de media alrededor del 5% del PIB. Desde 2007 ha estado más próximo al 6%, lo que se ha debido, en parte, al aumento del gasto público en respuesta a la crisis financiera mundial y la pandemia de COVID-19. 

Sin embargo, a medida que el déficit presupuestario ha ido aumentando, también lo ha hecho el nivel de ahorro del sector privado estadounidense. Antes de la crisis financiera mundial, cuando tanto el gobierno como el sector privado de Estados Unidos se estaban endeudando mucho, había un déficit de ahorro privado. Sin embargo, en los últimos años el nivel de ahorro ha aumentado hasta alcanzar un superávit de casi el 5% del PIB. Esta situación contrasta con el periodo comprendido entre los años 2003 y 2006, cuando el nivel de endeudamiento del gobierno y del sector privado en Estados Unidos era muy elevado.

El déficit actual de la balanza por cuenta corriente estadounidense alcanzó un nivel máximo del 6% en 2006, pero desde entonces se ha ido reduciendo y a principios de 2024 se situaba en torno al 3% del PIB. No es un nivel elevado en términos históricos.

¿Quién invierte en títulos del Tesoro estadounidense?

Antes de la crisis financiera mundial, eran los inversores internacionales los que financiaban en gran medida el déficit presupuestario del gobierno estadounidense. En la actualidad, es el sector privado del país, concretamente los hogares, los bancos y los fondos de pensiones, el principal comprador de títulos del Tesoro. El nivel del déficit por cuenta corriente se ha ido reduciendo desde el primer trimestre de 2022 y actualmente se sitúa en la mitad de su nivel máximo, registrado antes de la crisis financiera mundial.

La Reserva Federal ha actuado tanto como comprador como vendedor de títulos del Tesoro estadounidense a través de sus programas de expansión y endurecimiento cuantitativo. Más recientemente, la entidad ha sido un vendedor neto de títulos del Tesoro. Por lo tanto, aunque el déficit público se sitúa en niveles elevados, está financiado en gran medida por el superávit de ahorro del sector privado estadounidense (5% del PIB) y no por los inversores internacionales, lo que da lugar a un déficit por cuenta corriente relativamente reducido del 3% del PIB. Si los tipos de interés reales (ajustados por inflación) se mantienen en niveles elevados, los ahorradores privados estadounidenses tendrían un incentivo para comprar títulos del Tesoro y contribuir a la financiación del déficit.

Conclusión

A pesar de la preocupación que muestran los inversores por el aumento del déficit en Estados Unidos, es probable que los problemas que podría traer consigo dicho aumento no afecten excesivamente a la divisa.

Hay algunos escenarios que sí que podrían provocar un debilitamiento del dólar, como en el caso de que el gobierno de Trump tomara el control de la Reserva Federal y respaldara la flexibilización de la política fiscal estadounidense. La orientación expansiva de la política fiscal y de la política monetaria favorecería un rendimiento real negativo a largo plazo y un debilitamiento del dólar estadounidense. Este escenario podría aumentar el riesgo de que volviéramos a entrar en una espiral de inflación como la que se produjo en la década de 1970 y de que el dólar perdiera su categoría de divisa de reserva. 

Sin embargo, el déficit presupuestario actual, dado el débil impacto en la balanza por cuenta corriente, no debería suponer una amenaza importante para el valor de la divisa estadounidense.