USA: Die Staatsschulden und die Dominanz des US-Dollar

Die anhaltenden US-Haushalts- und Handelsdefizite – ohne dramatischen Ausverkauf am Staatsanleihenmarkt und ohne Zusammenbruch des US-Dollar – widersprechen der gängigen Lehrmeinung.

Diese Stabilität ist darauf zurückzuführen, dass der Dollar die wichtigste Reservewährung der Welt ist. Damit hat er den USA ermöglicht, sich zu niedrigeren Kosten zu finanzieren und ausländisches Kapital anzuziehen – trotz steigender Staatsschulden.

Aber das Risiko, dass der US-Dollar allmählich seine Dominanz verliert, steigt. Weltpolitische Frontenbildung, technologiebedingte grundlegende Veränderungen (wie digitale Zentralbankwährungen), der Verlust der Glaubwürdigkeit der staatlichen Institutionen und die anhaltende leichtfertige Finanzpolitik könnten das Vertrauen in den US-Dollar zerstören.

US-Staatsschulden: Widerstandsfähigkeit, Risiken und Ausblick

In den letzten Jahrzehnten haben die USA davon profitiert, dass internationale Anleger auf der Suche nach stabilen, hohen Erträgen waren. Das überschüssige Kapital aus Ländern mit hohen Handelsüberschüssen wie China und Deutschland floss in die USA. Die enorm hohen Ersparnisse weltweit haben das Doppeldefizit der USA mitfinanziert und die Zinsen niedrig gehalten.

Auch deshalb ist der Verschuldungsgrad der USA auf mittlerweile über 100% gestiegen. Die jüngsten finanzpolitischen Maßnahmen wie der One Big Beautiful Bill Act dürften in den nächsten Jahren einen weiteren Anstieg des Defizits auf etwa 7% des BIP zur Folge haben.

Trotz der steigenden Schuldenlast sind die Zinsen nach wie vor so niedrig wie nie. Dieser scheinbare Widerspruch lässt sich durch die strukturelle Nachfrage nach dollardenominierten Wertpapieren erklären. Sie macht die Investoren relativ unempfindlich für die Höhe der US-Schulden.

Die Prognosen der Entwicklung des Verschuldungsgrads hängen sehr stark von einigen gesamtwirtschaftlichen Annahmen ab, unter anderem zu Zinsen und zum realen BIP-Wachstum. Selbst kleine Abweichungen dieser Variablen könnten die Schuldentragfähigkeitsprognosen enorm beeinflussen. Beispielsweise könnten die Kosten für den Schuldendienst in einer längeren Phase mit hohen Zinsen deutlich steigen, während ein Produktivitätsschub, möglicherweise ausgelöst von KI, vermutlich das Wachstum ankurbeln und die Schuldenlast senken würde.

Den politischen Entscheidern in den USA stehen noch immer eine Reihe von Instrumenten zur Verfügung, um die Entwicklung und die Finanzierungskosten zu steuern – von Strukturreformen bis hin zu geld- und haushaltspolitischen Maßnahmen.

Die internationale Rolle des US-Dollar

Der Status des US-Dollar als die wichtigste Reservewährung der Welt beruht auf dem Bretton Woods Agreement aus dem Jahr 1944, das den Dollar als Basis der internationalen Währungsordnung festlegte. Selbst nach dem Zusammenbruch des Systems 1971 behielt der US-Dollar wegen der Größe und Liquidität des US-Finanzmarktes, dem Vertrauen in die US-Institutionen und der stabilen politischen Weltlage seine Vormachtstellung. Heute wird über die Hälfte aller internationalen Transaktionen und länderübergreifenden Finanzforderungen in US-Dollar bezahlt und ausgeglichen. Und noch werden 58% der Währungsreserven weltweit in US-Dollar gehalten. ¹

Diese Vormachtstellung hat mehrere Vorteile:

1. Strukturelle Weltnachfrage nach Treasuries: Ausländische Zentralbanken und Staatsfonds kaufen ständig US-Staatsanleihen, deren Renditen dadurch niedrig bleiben.

2. Status als sicherer Hafen: In unsicheren Zeiten greifen zahlreiche Investoren zu dollardenominierten Wertpapieren, was die Nachfrage in die Höhe treibt und die Renditen senkt, wenn günstige Finanzierungen am dringendsten benötigt werden.

3. Eine stabile Währung: Selbst ein langes US-Handelsdefizit löst keine Währungskrise aus, weil ausländische Exporteure ihre Dollargewinne in US-Papieren anlegen.

Dadurch müssen die USA bei ihrer Haushaltspolitik nicht auf die Finanzierungskosten achten.

Die vielen Aufgaben des US-Dollar im Weltfinanzsystem, die alle auf dem Vertrauen in die US-Institutionen, der Marktinfrastruktur und Beispielen aus der Vergangenheit beruhen, machen jeden Versuch, den US-Dollar von seinem Sockel zu stoßen, komplex und langwierig.  

Zwar sinken die dollardenominierten Reserven der internationalen Zentralbanken seit 2018 allmählich, aber es gibt nur wenige Alternativen. Der chinesische Renminbi und der Euro haben strukturelle Grenzen, während Gold und Kryptowährungen zu volatil sind, um sich als maßgebliche Reservewährungen zu eignen.

Die jüngsten Marktentwicklungen haben eine Diskussion darüber ausgelöst, ob es allmählich erste Anzeichen für eine Entdollarisierung gibt, aber die Investoren bleiben der unmittelbarste und empfindlichste Vertrauensindikator. In diesem Jahr war der US-Dollar schwach. Aber wenn die Investoren den Greenback nicht mehr als Reservewährung betrachten würden, hätten sie erheblich mehr US-Wertpapiere verkauft. Da aber eine solche Entwicklung ausbleibt, dürfte sich nichts an der Rolle des Dollar ändern. Die US-Währung mag vor zyklischen Herausforderungen stehen, aber die strukturelle Dominanz der Liquidität, das Vertrauen und die Glaubwürdigkeit der Institutionen bleiben maßgeblich für das Anlegerverhalten.  

Bieten die Credit-Märkte eine Alternative zum US-Dollar?

Trotz der Bedenken wegen der Tragfähigkeit der US-Schulden und des Status des Dollar als Reservewährung bleiben die US-Anleihenmärkte dominant. Über 80% aller Emerging-Market-Hartwährungsanleihen, globalen High-Yield-Anleihen und Verbriefungen sind in US-Dollar denominiert. Selbst am Markt für Investmentgrade-Anleihen lauten über 65% auf US-Dollar. Dies spiegelt nicht nur eine langfristige Unbeweglichkeit der Investoren wider, sondern ist auch eine Folge der Vielfalt und der Liquidität des US-Kapitalmarktes – und ein Zeichen für das anhaltende Vertrauen der Investoren.

Währungsstruktur der Anleihenmärkte

Stand: Juli 2025. Quelle: Bloomberg

Die einzig nennenswerte Diversifikation weg vom Dollar im Anleihenbereich ist am Staatsanleihenmarkt zu beobachten, aber selbst er besteht zu einem Drittel aus US-Dollar-Papieren. Alternativen wie der Markt für deutsche Staatsanleihen sind deutlich kleiner und weniger liquide. Gold ist wieder für mehr Investoren als sicherer Hafen interessant geworden, aber seine Volatilität schränkt seine Eignung als Reservewährung ein. Euro-Unternehmensanleihen bieten etwas Diversifikation, aber die Fragmentierung und die nicht ausreichende Verfügbarkeit sprechen gegen sie als umfassende Alternative.

Sowohl für den US-Dollar als auch für die US-Anleihenmärkte gilt, dass der Mangel an tragfähigen Alternativen das unmittelbare Risiko einer umfassenden Anlegerrotation dämpft.

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1 Stand: Dezember 2024. Quelle: IWF