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Mercati ed economia
Rischi di una minore ampiezza: concentrazione di mercato in cinque grafici
Steve Fox
Senior Client Analytics Manager

Solo sette società hanno tenuto a galla l'Indice S&P 500 quest'anno, con Apple, Meta, Microsoft, NVIDIA, Amazon, Alphabet e Tesla a registrare la maggior parte dei guadagni. Anche le valutazioni tese sono fonte di preoccupazione per alcuni investitori: sebbene non sia così ampio come nella storia recente, l'attuale rapporto prezzo-utili a termine dei 20 titoli principali dell'S&P 500 è superiore di circa il 42% rispetto al mercato complessivo.


In termini di concentrazione dell'indice, Apple e Microsoft si distinguono con pesi rispettivamente del 7,7% e del 6,8% al 30 giugno, ovvero più del doppio di Alphabet, la terza holding, con il 3,6%. Questa dinamica si autoalimenta. L'aumento dei prezzi dei titoli può alimentare i guadagni di capitalizzazione del mercato e il ricalcolo degli indici, che a loro volta alimentano ulteriori afflussi verso questi titoli, poiché milioni di investitori in fondi passivi versano regolarmente i loro contributi nell'ambito dei piani a contribuzione definita, perpetuando così il ciclo.


Impatto sovradimensionato dei titoli "Magnificent Seven" sui rendimenti

Fonte: FactSet. Valori ponderati per Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, NVIDIA, Tesla e Meta al 30 giugno 2023. Contributo al rendimento calcolato dal 2 gennaio 2023 al 30 giugno 2023.

Questa "minore ampiezza" rappresenta per il settore una sfida che non si vedeva da circa 40 anni. L'Indice Nasdaq 100 è stato sottoposto a un "ribilanciamento speciale" a fine luglio, per la terza volta nella sua storia, per risolvere il problema dell'eccessiva concentrazione ed evitare di violare le norme della Securities and Exchange Commission in materia di diversificazione dei fondi. In un'azione correlata legata alle linee guida normative, alcuni dei maggiori fondi di investimento statunitensi sono dissuasi dall'acquistare ulteriori azioni di queste società.


E per gli investitori finali ciò rappresenta una sfida inaspettata. In primo luogo, è dimostrato che questa situazione comporta un aumento del rischio complessivo del portafoglio, soprattutto per gli investitori passivi. La situazione è aggravata dalle similitudini commerciali delle società che guidano il mercato al rialzo, amplificando il rischio di concentrazione. Gli investitori possono, tuttavia, adottare alcune misure per contribuire alla mitigazione del rischio.


Non è necessario essere analisti azionari professionisti per capire che queste sette società hanno moltissime cose in comune. Sono tutte esposte, in diversa misura, a tendenze secolari come la rapida evoluzione delle applicazioni di intelligenza artificiale, la realtà aumentata/virtuale, i veicoli autonomi e altro ancora. In sintesi, i primi 20 titoli dell'S&P 500 sono dominati da due settori (servizi di comunicazione e tecnologia dell'informazione). Tra i settori completamente esclusi figurano i materiali, i servizi di pubblica utilità e il settore immobiliare.


Tale sovrapposizione implica che, nonostante le loro attività uniche e le loro caratteristiche idiosincratiche, gran parte del loro potenziale di rendimento si baserà su fattori di rischio comuni. Se si confrontano i rischi specifici della società (rischi specifici della sicurezza), i primi 10 o 20 titoli rispetto al più ampio Indice S&P 500 sono meno diversificati in quanto più concentrati in determinati settori. Pertanto, il vantaggio di diversificazione offerto dalla detenzione di questi titoli specifici (singolarmente o all'interno di una strategia passiva e indicizzata) diminuisce notevolmente.


Molti fattori di rischio si sovrappongono e contribuiscono al rischio totale

Fonte: MSCI BarraOne. Scomposizione del rischio basata sul modello di rischio del fattore MSCI Multi-Asset Class Long (MAC.L) Tier 3 al 30/06/2023, accesso effettuato il 14/07/2023; partecipazioni nell'Indice S&P 500 al 30/06/2023. Per scomposizione del rischio si intende l'analisi dettagliata di vari fattori al fine di individuare le fonti di rischio di un portafoglio o di un indice. Questo grafico rappresenta il rischio settoriale del settore informatico, il rischio derivante dalle misure di volatilità e il rischio specifico attribuito a un pericolo applicabile a una determinata società.

Quando un indice perde il suo splendore


Un altro modo utile per osservare la crescente ristrettezza del mercato azionario statunitense è la misura che le autorità antitrust utilizzano per valutare la concentrazione del mercato all'interno di un settore, l'Indice Herfindahl-Hirschman (HHI). L'indice ci permette di rispondere alla seguente ipotesi: supponiamo di voler creare un portafoglio di titoli equamente ponderati che fornisca lo stesso livello di diversificazione dell'Indice S&P 500 ponderato per la capitalizzazione di mercato. Quanti titoli ci sarebbero in questo ipotetico portafoglio? Questo numero indica il numero effettivo di componenti ("effective number of constituents", ENC) in un indice, un inverso dell'HHI. La risposta è 60 azioni (al 30 giugno 2023). Poiché l'Indice S&P 500  è così altamente concentrato, non fornisce una diversificazione maggiore rispetto a un portafoglio di 60 titoli equamente ponderati, secondo la misura HHI.


Numero effettivo di componenti nell'indice S&P 500

Fonte: FactSet al 30 giugno 2023.

Cresce il disappunto per la diversificazione


Oltre al fatto che il potere di diversificazione della parte azionaria di molti portafogli degli investitori si è eroso, anche la diversificazione tipicamente ottenuta con un'allocazione obbligazionaria è in qualche modo diminuita. Da dicembre 2012, su periodi consecutivi di 90 giorni, una maggiore concentrazione del mercato è stata associata a correlazioni più elevate tra azioni e obbligazioni. In altre parole, le azioni e le obbligazioni tendevano a muoversi maggiormente all'unisono e, di conseguenza, il vantaggio complessivo della diversificazione di un tipico portafoglio di attività miste si riduceva al margine.


Di conseguenza, se i mercati dovessero scendere, gli investitori potrebbero dover far fronte a un investimento azionario meno diversificato.


Mercati ristretti riducono il potenziale di diversificazione

Fonte: Factset al 30 giugno 2023. Correlazione azioni-obbligazioni rappresentata rispettivamente dall'Indice S&P 500 e dall'Indice Bloomberg U.S. Aggregate. Vi sono 38 valori di "minore ampiezza" o alta concentrazione, che si manifestano con un numero di titoli effettivo inferiore a 84. I restanti 101 valori, o "maggiore ampiezza", si diradano in una bassa concentrazione, come indicato dal numero effettivo di titoli superiore a 84.

Riprese esigue del mercato tendono ad ampliarsi nel tempo


A onor del vero, la situazione è tutt'altro che disastrosa e vi sono prove del fatto che riprese esigue del mercato sono spesso state seguite da guadagni costanti per il mercato più ampio. Gli investitori devono, tuttavia, considerare che se l'euforia per l'intelligenza artificiale dovesse scemare, un calo dei titoli tecnologici potrebbe soffocare la ripresa più ampia. Al 30 giugno, quasi tutti gli 11 settori dell'S&P 500 hanno generato risultati positivi per il trimestre in corso, ma il rapporto prezzo/utili per il settore tecnologico dell'S&P 500 era pari a 27,1 volte gli utili al 30 giugno, rispetto a 18,9 volte gli utili per l'S&P 500 più ampio.


Rendimenti medi dell'Indice S&P 500 dopo cali significativi dell'ampiezza del mercato

Fonti: Capital Group, Refinitiv Datastream, Standard & Poor's. Al 5 luglio 2023. I cali significativi dell'ampiezza del mercato sono misurati come date in cui il rapporto tra l'Indice S&P 500 ponderato alla pari e l'Indice S&P 500 ponderato per la capitalizzazione di mercato scende al di sotto del primo quintile dell'intervallo totale compreso tra il 31 dicembre 2004 e il 5 luglio 2023.


Steve Fox è un senior client analytics manager con 28 anni di esperienza nel settore (al 31/12/2022). Ha conseguito un dottorato in economia presso l'Università della California a Santa Barbara e una laurea in economia e matematica presso l'Università della California.

 


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