2025年5月20日
非美股的前景多年來首次出現好轉。多項新的催化因素正加速環境變化：德國的財政刺激措施、日本及南韓的企業改革、美元走弱、中國經濟出現企穩跡象，以及歐洲的政策環境轉佳。
非美股今年開局表現亮麗：在標普500指數大幅下跌之際，MSCI歐洲指數、MSCI歐澳遠東指數及MSCI ACWI全球（美國除外）指數均錄得穩健升幅。
股票基金經理Samir Parekh表示：「自4月2日的關稅措施宣佈後，美股與非美股的走勢呈現高度相關性，這是市場波動加劇期間的常見現象。當事態穩定後，非美股的前景顯得樂觀，首先是其初始估值遠低於美股，其次是不少非美國公司以內需市場為主，不易受美國政策變動所影響，且若干地區的企業管治正在改善。」
外匯市場的走勢顯示美國經濟增長可能放緩，聯儲局可能採取較為寬鬆的政策，實質利率可能下降。隨著美國與其他國家之間的實質（經通脹調整後）利率差距收窄，美元的吸引力似乎有所減弱。
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資料來源：MSCI、RIMES、標普全球。數據截至2025年4月30日。
在歐洲，這被形容為「不惜一切代價」的時刻。鑑於經濟學家兼意大利前總理德拉吉（Mario Draghi）發表的競爭力報告，加上歐盟與美國和中國等主要貿易夥伴之間的貿易關係日益緊張，歐盟成員國正致力振興經濟。
作為歐洲最大的經濟體，德國一向以財政緊縮政策而著稱，但其政府於3月份宣佈一項大規模的財政刺激計劃，這是1990年東西德統一以來最重大的政策變動之一。市場亦普遍認為，當地的監管環境可能變得更加有利投資者，並對變革持開放態度。
股票基金經理Gerald DuManoir表示：「我的看法相對樂觀，德國的刺激措施將惠及歐洲，未來三年有望迎來更強勁的工業週期。然而，刺激措施的實施以及對整體經濟發揮作用的過程需要一定時間。」
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資料來源：FactSet、標普全球。自2007年6月1日至2025年5月8日的數據。DAX指數一年期滾動股東回報總額截至2025年5月8日。德國製造業採購經理指數截至2025年4月30日。
歐洲商業銀行的盈利能力有所增強，且累積了大量資本儲備，有望受惠於政府支出，與國防、建材和基建相關的企業亦可望得益。歐洲保險公司、電訊營運商及公用事業公司等企業具吸引力，被認為具韌性、能穩定派息且承受的關稅風險極低。若歐元兌美元進一步升值，部分企業可能因而獲益。
Parekh表示：「歐洲越來越多企業意識到自給自足的必要性。面對美國實施的對立政策，歐洲專注於支持本身的經濟發展，可能會對不少公司產生正面影響。」
鑑於關稅陰霾的短期效應，歐洲經濟可能要到2026年才會出現較顯著的增長。另外，在德國新總理梅爾茨（Friedrich Merz）的領導下，刺激政策能否順利落實仍是一大疑問。梅爾茨最初在爭取選民支持時遭遇困難，這可能阻礙他在德國國內以及與歐洲其他國家就加快改革步伐建立更廣泛共識。
日本可望因貿易聯盟的轉變而受惠。該國的平均關稅稅率仍是全球最低之列，凸顯出在貿易戰擔憂升溫之際，其有潛力進行具建設性的談判。
近年來，日本已成為自由貿易強國，並簽署了多份協議，例如《日歐自由貿易協定》（JEFTA）、《跨太平洋夥伴關係協定》（TPP）及《區域全面經濟夥伴關係協定》（RCEP）。在特朗普首次總統任期內，日本與美國簽訂貿易及數碼協議，且目前繼續在5G網絡、太空探索及醫療研究等領域展開合作。
日本亦正在經歷企業管治復興，雖然盈利能力的改革仍有發展空間，但2023年以來，這些改革已推動MSCI日本指數錄得強勁升幅。
同樣，南韓亦處於借鑑日本模式的初期階段，並希望企業注重提升股本回報率及賬面值，這可望促進公司增加派息、進行股份回購及變賣資產。
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資料來源：高盛。數據截至2024年12月31日。JPY：日圓。
為應對美國的大額關稅，中國領導層可能推出更大力度的刺激措施，而作為中國最大貿易夥伴之一的歐洲或會因而間接受惠。中國的經濟以出口為主導，不免面臨新關稅政策帶來的挑戰，尤其是一旦中國製造商將原先出口至美國的貨物轉往其他市場，並導致相關市場飽和。
擴大刺激措施規模或會為內需型企業創造有利的環境，這些公司可望受惠於中國消費者累積的龐大儲蓄。
重要的是，中國的政策正趨向有利創業經濟的方向。高層官員希望借助DeepSeek及其AI訓練模型在全球引起的關注，已變得更加積極公開支持科技及電動汽車領域的公司，例如，中國主席習近平及黨內主要領導人於2月份罕有地與中國多名最知名的企業家會面。
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資料來源：FactSet。「七巨頭」：Alphabet、Amazon、Apple、Meta、Microsoft、Nvidia、Tesla。中國創新企業龍頭：阿里巴巴、比亞迪、京東、美團、網易、拼多多、攜程。自2024年12月31日至2025年4月28日的數據。
過去數年，看好非美股的主要理據是其估值較同類美國企業來得便宜。然而，隨著新的催化因素出現，這種論據在多年來首次改變。此外，在基建開支增加的環境下，與標普500指數相比，非美國市場較為多元化，而且重工業、能源、材料及化工等行業的比重較高。
MSCI ACWI全球（美國除外）指數12個月的預測市盈率為13倍，而MSCI歐澳遠東（已發展國際市場）指數則為14倍，兩者均接近其10年平均水平，並較市盈率達20倍的標普500指數存在大幅折讓。
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資料來源：資本集團、FactSet、MSCI。截至2025年3月31日。NTM = 未來12個月。P/E = 市盈率。
當然，非美股長期以來一直估值便宜，背後自然有其原因：過去十年，相比美國及其充滿活力的科技行業，非美股的盈利一直增長乏力。假如非美國市場的盈利增長有所反彈，其市盈率將有望獲向上重估。
Samir Parekh 為現任股票基金經理兼環球研究統籌主任，擁有23年投資行業經驗（截至2024年12月31日）。他持有印度管理學院艾哈邁達巴德分校（Indian Institute of Management, Ahmedabad）的工商管理深造文憑（相當於工商管理碩士），以及孟買大學西德納姆學院（Sydenham College, Bombay University）的學士學位，並為特許財務分析師。
Gerald Du Manoir 為現任股票基金經理，擁有34年投資行業經驗（截至2024年12月31日）。他持有法國巴黎ISG商學院（Institut Supérieur de Gestion）的國際金融學位。
