La Federal Reserve americana (Fed) ha aumentato il tasso obiettivo dei fondi federali di 25 punti base a 0,25%-0,50%, segnando l'inizio di quello che si prevede essere un forte percorso di stretta monetaria. La banca centrale deve affrontare la sfida di domare l'inflazione anche con uno shock delle materie prime sulla scia dell'invasione dell'Ucraina da parte della Russia che indebolisce le prospettive di crescita globale.

Il presidente della Fed Jerome Powell ha ribadito nei suoi commenti che lo scopo primario della banca centrale è quello di contenere l'inflazione – attualmente ai massimi livelli negli ultimi 40 anni – e che farà il possibile per avvicinarla all'obiettivo. Anche il capo della banca centrale ha parlato positivamente della crescita e del mercato del lavoro. "Tutti i segnali indicano che si tratta di un'economia forte", ha affermato Powell. "In effetti, un'economia che saprà prosperare … di fronte a una politica monetaria meno accomodante".

Manteniamo la nostra visione che l'inflazione rimarrà elevata e che la politica monetaria sia rimasta indietro rispetto alla curva. Nel 2022 i mercati scontano circa sette aumenti di tasso di 25 punti base. Powell sembra fiducioso che l'economia statunitense sia in grado di resistere a tassi più elevati, e pertanto, salvo un grave shock dei fondamentali, ci aspettiamo che la Fed prosegua il suo percorso di stretta monetaria per il resto del 2022. Il presidente della Fed ha anche lasciato aperta la possibilità di un aumento di 50 punti base, ma non ha specificato cosa potrebbe innescare una simile mossa. 

Powell ha sottolineato che vuole vedere scendere i dati sull'inflazione mese dopo mese. La Fed è sempre più preoccupata per il fatto che l'inflazione diventi ingestibile e le sue ultime proiezioni indicano che potrebbe spostare i tassi al di sopra del tasso neutrale stimato a lungo termine del 2,4% entro il 2023. Il tasso neutrale è un tasso teorico dei fondi federali al quale la politica monetaria non è considerata né accomodante né restrittiva.

Coerentemente con questo punto di vista, siamo favorevoli al posizionamento dei portafogli obbligazionari a condizioni finanziarie più rigide, mantenendo una breve durata focalizzata su scadenze biennali. Ci aspettiamo un ulteriore appiattimento della curva dei rendimenti dei Treasury, guidata da un aumento delle scadenze a più breve termine, mentre i tassi di interesse a lungo termine restano nell'intervallo.

Prevediamo inoltre che a maggio potrebbero essere rivelati piani di inasprimento quantitativo (QT), che inizieranno a giugno dopo un ulteriore aumento dei tassi alla riunione di maggio della Fed. La banca centrale probabilmente ridurrà il proprio bilancio evitando di sostituire le obbligazioni in scadenza. Se da un lato la vendita attiva di titoli è una possibilità, dall'altro non è il percorso preferito dalla banca centrale.

I mercati del lavoro ristretti complicano il quadro dell'inflazione

La Fed rimane focalizzata sulla lotta all'inflazione nonostante le previsioni di una crescita rallentata per via della guerra in Ucraina. L'inflazione è aumentata bruscamente a febbraio, con i parametri di misurazione principali in accelerazione, rispettivamente al 7,9% e al 6,4% su base annua. Continuiamo ad assistere ad un ampliamento delle pressioni sui prezzi in tutte le principali categorie e riteniamo che vi sia una probabilità del 50% di un'accelerazione dell'IPC nei prossimi mesi. Nel settore degli alloggi, la componente maggiore dell'Indice dei prezzi al consumo, i prezzi sono aumentati del 4,8% su base annua, il ritmo più veloce dai primi anni '90. Anche togliendo gli alloggi e altre categorie ad alta inflazione, l'IPC resta elevato e con una tendenza al rialzo.

L'impennata dei prezzi delle materie prime, che comprendono energia, metalli, materiali e prodotti agricoli, farà aumentare anche l'inflazione. Il Bloomberg Commodity Index è raddoppiato negli ultimi due anni, un aumento che non si vedeva dall'inizio degli anni '80. L'impatto maggiore sarà probabilmente avvertito dai consumatori a basso reddito, dal momento che cibo e gas rappresentano un'ampia percentuale della loro spesa.

A causa delle difficoltà legate alle catene di approvvigionamento che probabilmente resteranno problematiche e della guerra che crea rischi di rialzo per i prezzi dei generi alimentari e dell'energia, gli operatori del mercato stanno scontando nelle obbligazioni l'aumento dei premi per il rischio di inflazione (una misura del premio richiesto dagli investitori per la possibilità che l'inflazione possa aumentare o diminuire più del previsto nel periodo in cui un'obbligazione è detenuta). L'inflazione di breakeven sui TIPS (Treasury Inflation-Protected Security) a cinque anni è aumentata dal 3,0% a circa il 3,5% quest'anno, il valore più alto dal lancio della classe di attività. 

La crescita salariale e una serie di altri indicatori evidenziano una pressione continua sul mercato del lavoro, che, secondo quanto affermato da Powell mercoledì scorso, aveva raggiunto un "livello malsano" di rigidità. A febbraio, gli Stati Uniti hanno aggiunto 678.000 posti di lavoro, abbassando la disoccupazione al 3,8%. Il tasso di partecipazione della forza lavoro è salito al 62,3% a febbraio, il suo livello più alto dal marzo 2020, indicando che ci sarà un minor numero di lavoratori ai margini. Stiamo inoltre assistendo a tassi di abbandono storicamente elevati, che indicano una certa fiducia da parte dei lavoratori nella propria capacità di trovare un altro impiego, spesso con una retribuzione migliore. Il guadagno orario medio è rimasto fermo tra gennaio e febbraio, ma è salito del 5,1% negli ultimi 12 mesi.

Riteniamo che il piano più probabile della Fed sarà quello di muoversi verso una politica restrittiva con incrementi graduali consecutivi di 25 punti base fino a quando i tassi non saranno pari o leggermente superiori al tasso neutrale. Tuttavia, non escludiamo la possibilità che la banca centrale possa intervenire in modo più deciso, Volckeristico. (Nel 1981, l'allora presidente della Fed, Volcker, ha aumentato drasticamente i tassi per contenere l'inflazione senza controllo).

In termini di impatto sociale, la Fed si trova a compiere delle scelte difficili. Se la Fed adottasse un approccio moderato, consentendo all'inflazione di aumentare senza controllo, i prezzi che più probabilmente subirebbero un'accelerazione sarebbero quelli dei generi alimentari e dell'energia. Se adottasse un approccio di inasprimento aggressivo e ostacolasse la crescita, la disoccupazione aumenterebbe e gli aumenti salariali sarebbero frenati.

Panoramica globale

La Fed non è la sola a dover affrontare queste difficoltà. Anche le principali banche centrali europee hanno segnalato una posizione più aggressiva nelle ultime settimane, dal momento che l'inflazione continua a superare i loro obiettivi.

La Banca centrale europea (BCE) ha trasmesso un messaggio interventista alla sua riunione di marzo, delineando dei piani per porre fine al suo programma di acquisto di attività entro il terzo trimestre di quest'anno, preparando contestualmente la strada a un potenziale rialzo dei tassi.

Nonostante i rischi negativi per la crescita derivanti dalla guerra in Ucraina, la presidente della BCE Christine Lagarde ha concentrato le sue osservazioni sui rischi di rialzo dell'inflazione e ha sottolineato l'"opzionalità e flessibilità" nella posizione politica del consiglio direttivo. Il tratto a breve della curva dell'Euro sconterà aumenti di circa 30 punti base entro la fine dell'anno.

Nel frattempo, la Bank of England ha registrato un altro aumento dei tassi, che ha raggiunto lo 0,75%. Questo segue l'aumento di 25 punti base e l'inizio dell'inasprimento quantitativo passivo annunciato nel mese di febbraio. Nel complesso, queste azioni dovrebbero portare a condizioni finanziarie più rigide nella maggior parte delle principali economie sviluppate.