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Die Erwartung der Märkte einer nur vorübergehenden Inflation können verfrüht sein
Ritchie Tuazon
Portfoliomanager für festverzinsliche Anlagen
Tom Hollenberg
Portfoliomanager für festverzinsliche Anlagen
Im Überblick
  • Trotz der höheren Inflation sind Staatsanleihenrenditen und inflationsindexierte Anleihen gefallen.
  • Die Fed stellt jetzt zwei Zinserhöhungen bis Ende 2023 in Aussicht und scheint schon für September niedrigere Anleihenkäufe zu planen.
  • Da die Leitzinsen wohl kaum vor Ende 2022 erhöht werden, bevorzugt unser US-Zinsteam Kurzläufer mit höchstens zwei Jahren Laufzeit.

In den letzten Monaten erlebten wir ein seltenes Paradoxon: Die 1USZehnjahresrendite und die zehnjährige Break-even-Inflation sind gefallen, obwohl die Inflation stark zugelegt hat.


Mit 0,8% im April und 0,6% im Mai war die Teuerung zuletzt überraschend hoch. Seit 2009 war der Verbraucherpreisindex nur selten so stark gestiegen. Der Kernindex ohne die volatilen Lebensmittel- und Energiepreise hat im April sogar um 0,9% zugelegt, so viel wie seit fast 40 Jahren nicht mehr.


Starker Anstieg der Verbraucherpreisinflation1


 


Trotz der überraschend hohen Teuerung sind Staatsanleihenrenditen und  implizite Inflationserwartungen gefallen. Seit Mitte Mai, als die Verbraucherpreisinflation erstmals deutlich stieg, ist die US-Zehnjahresrendite von 1,69% auf 1,50% zurückgegangen, und die  zehnjährige Break-even-Inflation ist sogar um 24 Basispunkte gefallen. Sie errechnet sich als Renditedifferenz  zwischen nominal verzinslichen Staatsanleihen und laufzeitgleichen Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS).


Auslöser dieser Entwicklungen dürften zwei Erwartungen gewesen sein: Zum einen hielt man die höhere Inflation für vorübergehend, zum anderen rechnete man mit einer strafferen Geldpolitik, falls die Inflation zu stark steigen würde. Wir bezweifeln allerdings beides.


Inflation aus Sicht der Fed noch im Rahmen


Mit der Offenmarktausschusssitzung am 16. Juni wurde die Inflation zu einem noch wichtigeren Thema. Manche Marktteilnehmer rechneten jetzt mit einer früheren Straffung der Geldpolitik. Daraufhin erklärte Notenbankchef Jerome Powell auf der anschließenden Pressekonferenz, dass die langfristigen Inflationserwartungen jetzt endlich zum langfristigen 2%-Inflationsziel der Fed passen würden.


Powell bezeichnete die Gründe für die höhere Inflation zwar als vorübergehend, schloss aber einen weiteren Inflationsanstieg nicht aus und meinte, dass uns die höhere Teuerung noch einige Zeit erhalten bleiben könne. Vor allem aber wies er mehrfach darauf hin, dass der Offenmarktausschuss von seinen Instrumenten ohne Zögern Gebrauch machen werde, wenn die Inflation oder die Inflationserwartungen steigen. Soll die expansive Geldpolitik also doch schon früher zu Ende sein?


Im Median rechnen die Offenmarktausschussmitglieder jetzt mit zwei Zinserhöhungen bis Ende 2023. Im März waren sie noch davon ausgegangen, dass die Zinsen bis dahin gar nicht angehoben werden. Außerdem erwarten jetzt sieben der 18 Mitglieder schon 2022 einen ersten Zinsschritt, nach nur  vier im März.


Zinsprojektionen der Fed2


Damit sind die Voraussetzungen für eine Verringerung der Anleihenkäufe geschaffen. Bei überraschend hohen Inflations- und Beschäftigungszahlen ist vielleicht schon nach der Offenmarktausschusssitzung im September mit einer  entsprechenden Ankündigung zu rechnen.


Die Investoren interpretierten die Äußerungen nach der Junisitzung jedenfalls  als Hinweis auf eine straffere Geldpolitik: Die US-Kurzfristrenditen stiegen  deutlich, die Langfristrenditen gingen zurück, und die impliziten  Inflationserwartungen der TIPS ließen nach.


Kurzfristig sind Zinserhöhungen unwahrscheinlich


Trotz der neuen Rhetorik und der veränderten Erwartungen rechnet unser  Zinsteam frühestens in einem Jahr mit höheren Leitzinsen. Zunächst dürfte die Fed ihre Bilanzsumme reduzieren. Sie würde dann dem Drehbuch aus der Zeit nach der internationalen Finanzkrise folgen. Notenbankvertreter haben deutlich gemacht, dass dies ihre bevorzugte Reihenfolge für den Ausstieg aus der expansiven Geldpolitik ist. Powell sagte außerdem, dass man im Offenmarktausschuss über das Wertpapierkaufprogramm und nicht über Zinserhöhungen diskutieren würde.


 


1. Quelle: US Bureau of Labour Statistics, Refinitiv DataStream. Stand: 31. Mai 2021.


2. Quellen: Capital Group, Bloomberg, Federal Reserve. Die Erwartungen spiegeln die untere Grenze des Zielbereichs der Fed Funds. Stand: 16. Juni 2021


 


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Ritchie Tuazon ist Portfoliomanager für festverzinsliche Wertpapiere mit 20 Jahren Branchenerfahrung. Er hat einen MBA vom MIT sowie einen Master in öffentlicher Verwaltung von Harvard und einen Bachelor-Abschluss von der University of California, Berkeley.



Thomas Hollenberg ist ein Portfoliomanager für festverzinsliche Wertpapiere mit 15 Jahren Branchenerfahrung. Er hat einen MBA in Finanzen von der MIT Sloan School of Management und einen Bachelor-Abschluss in Wirtschaftswissenschaften vom Boston College.


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