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Renta fija
¿Está justificada la «prima verde» en los bonos ESG?
Tara Torrens
Fixed Income Portfolio Manager
Omer Brav
Quantitative Analyst

Los inversores de renta fija acuden cada vez más a los bonos verdes, sociales o sostenibles («bonos ESG») para poner de manifiesto que realmente se toman en serio las cuestiones ESG. Tal y como podemos ver en el gráfico que aparece a continuación, la emisión de bonos verdes alcanzó un máximo histórico en la primera mitad de 2021. En junio, las ventas de nuevos bonos verdes alcanzaron los 79.000 millones de dólares1, lo que supone un considerable aumento de la nueva emisión con respecto al nivel registrado el año pasado durante el mismo periodo.


¿En qué se diferencian los bonos ESG de los bonos tradicionales? ¿Hay que pagar una «prima verde» (es decir, un precio superior) para invertir en este tipo de bonos? Y, en caso de que así sea, ¿cómo pueden evitarla los inversores?


 


¿Qué son los bonos ESG?


Aunque no existe una definición estándar sobre lo que constituye un bono ESG, está ampliamente aceptado que los emisores de estos bonos utilizan estos instrumentos para recaudar fondos destinados a financiar proyectos sostenibles, ya sean de naturaleza medioambiental o social.


Normalmente, la emisión de bonos ESG de una compañía está respaldada por su balance, por lo que conlleva las mismas calificaciones y el mismo riesgo de crédito que la deuda tradicional de la entidad.


El análisis exhaustivo es fundamental


Al no existir una definición estandarizada de los bonos ESG, puede haber una amplia variedad de interpretaciones por parte de los emisores, lo que pone de manifiesto la necesidad de realizar un análisis minucioso sobre la solidez de su calificación ESG más allá de la etiqueta.


Analicemos como ejemplo una reciente emisión de bonos verdes realizada por una compañía industrial de alto rendimiento:


 


  • La emisión no exigía la existencia de una cuenta independiente para depositar los fondos destinados a usos verdes, por lo que dichos fondos habrían de depositarse en una cuenta corporativa común.
  • No se identificaban proyectos sostenibles concretos a los que destinar el uso de los beneficios, sino que se enumeraban una serie de proyectos ya en curso a los que dichos beneficios podrían destinarse.
  • La emisión no identificaba ningún umbral u objetivo ESG o sostenible concreto que el emisor tuviera que cumplir.
  • No se ofrecía un cupón creciente3 a los inversores en el caso de que los beneficios no se destinaran a proyectos verdes o los objetivos ESG no llegaran a cumplirse.
  • No se contempló un escenario de impago para el caso de que los beneficios no se destinaran a la financiación de proyectos sostenibles, por lo que no se creó ningún recurso para los titulares de los bonos, una vez emitidos.
  • En el momento de la emisión, calculamos que la prima (es decir, el aumento de precio) aproximada por invertir en este bono «verde», en relación con un bono tradicional del mismo emisor, era de unos 25 puntos básicos.

  • Comparación entre los bonos ESG y los bonos tradicionales


    Para determinar hasta qué punto una inversión puede considerarse ESG, debe resultar posible aislar la influencia de los factores ESG manteniendo constantes el resto de factores de influencia.


    Se trata de algo complicado de conseguir en el mercado de renta variable, ya que no hay dos compañías idénticas. Es muy difícil aislar las diferencias de cotización que son exclusivamente atribuibles a los factores ESG y comparar las valoraciones relativas en función de esta base tan limitada.


    En el mercado de renta fija es diferente. En este mercado resulta más fácil evaluar las diferencias de valoración entre los bonos tradicionales y los bonos ESG si los comparamos en el marco de la estructura de capital de un único emisor. Resulta más fácil aislar la influencia de los factores ESG manteniendo constantes el resto de los factores que influyen en el precio de los bonos.


    En Capital Group hemos construido un modelo4 para evaluar estas diferencias de valoración y hemos podido comprobar que los bonos ESG conllevan una prima de precio («greenium») que se traduce en una reducción del rendimiento de 4,1 y 3,1 puntos básicos en relación con los bonos no considerados ESG, según los datos que recogimos entre noviembre de 2020 y mayo de 2021, respectivamente. En otras palabras: los inversores suelen obtener un rendimiento menor cuando invierten en bonos denominados ESG.


    Integración de los factores ESG


    No obstante, no todos los bonos ESG son iguales, y muchos de ellos ofrecen atractivas oportunidades de inversión. En el momento de redactar el presente documento, Capital Group invertía en bonos verdes por valor de casi 650 millones de dólares, según la clasificación de Bloomberg, procedentes de 65 emisores. Pero el precio de los bonos ESG no es una cuestión sencilla y, como ya hemos comentado, su calificación ESG está sujeta a la interpretación de los emisores, lo que pone de manifiesto la necesidad de realizar un análisis minucioso antes de invertir. El mercado de bonos ESG es aún relativamente pequeño en relación con el universo de inversión en renta fija. Es este amplio universo el que garantiza una amplia oferta de oportunidades en todos los entornos de mercado.


    Por eso no nos centramos exclusivamente en la inversión en bonos considerados ESG, sino que optamos por integrar las cuestiones ESG en nuestro proceso de inversión (tal y como muestra el gráfico que aparece a continuación), lo que nos permite identificar a los emisores que se enfrentan a riesgos (y que ofrecen oportunidades) de forma amplia y exhaustiva en relación con los factores medioambientales («E»), sociales («S») y de gobierno corporativo («G»).


     


    Al no centrarnos exclusivamente en los bonos ESG logramos evitar esta concesión de valoración. En su lugar, tenemos la oportunidad de utilizar nuestro análisis fundamental de crédito y nuestro análisis exhaustivo en materia de cuestiones ESG para identificar las oportunidades a largo plazo en aquellos casos en los que el riesgo ESG no esté bien valorado por el mercado (es decir, que los inversores estén recibiendo una compensación excesiva por los riesgos) y se prevea que los emisores registren mejoras en el futuro.


    En nuestra opinión, este sistema nos ofrece la posibilidad de generar una elevada rentabilidad a largo plazo de forma constante, en relación con una estrategia que invierta exclusivamente en bonos ESG.


     


    1. Fuente: BAML


    2. Información a julio 2021. Fuente: Bloomberg


    3. Bonos en los que los cupones cambian a niveles predeterminados en fechas específicas.


    4. Para evaluar el impacto de la calificación ESG, comenzamos por calcular el valor razonable de todos los bonos verdes, sociales y sostenibles que estaban en circulación en noviembre de 2020 y mayo de 2021. Para ello, determinamos la valoración de los bonos tradicionales adyacentes en la curva de rendimiento del emisor. Para evaluar el valor razonable, solo se utilizaron bonos emitidos en la misma divisa y con la misma antigüedad, garantía y calificación, con duraciones inferiores a un año del bono ESG. En muchos casos no existían bonos suficientemente comparables, por lo que el número de bonos considerados ESG se redujo a 843 y 1.175 bonos para las muestras de noviembre de 2020 y mayo de 2021 respectivamente. Tras eliminar los dos percentiles superior e inferior más extremos del universo, las muestras finales de noviembre de 2020 y mayo de 2021 ascendieron a 809 y 1.128 bonos respectivamente.



    Tara L. Torrens is a fixed income portfolio manager at Capital Group. She has 17 years of investment experience, all with Capital Group. She holds both a master’s degree and bachelor’s degree in finance from the University of Wisconsin-Madison. She also holds the Chartered Financial Analyst® designation. Tara is based in New York.

    Omer Brav is a quantitative analyst at Capital Group, with fixed income research responsibility. Omer holds both a PhD and a master’s degree in finance from the Wharton School at the University of Pennsylvania. He also holds an MBA from the Tel Aviv University and a bachelor’s degree in mechanical engineering from the Israel Institute of Technology. Omer is based in New York.