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資本集團投資透視

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通脹
高通脹是否新冠疫情造成的終極衝擊?
Julian Abdey
股票基金經理
Pramod Atluri
固定收益基金經理
Nick Grace
股票基金經理

上一次美國通脹升穿9%時,列根(Ronald Reagan)剛當選美國新一任總統、IBM仍在銷售首部使用微軟(Microsoft)軟件的個人電腦,而DeLorean的不銹鋼跑車才陸續投產。


或許正因如此,2022年多少有點令人感覺「回到過去」。對於任何經歷過1980年代初的投資者來說,高通脹、加息、嚴重熊市,以及與俄羅斯相關的代理人戰爭似乎是再熟悉不過。


然而,當前的市場環境由完全不同的事件造成。新冠疫情及至關重要的抗疫措施,對經濟和市場帶來巨大衝擊,包括高通脹、長期勞工短缺和供應鏈斷裂。


隨著時間過去,哪些疫情衝擊會減退?哪些衝擊會長期持續?對投資者來說,這些都是關鍵問題。


股票基金經理Alan Wilson表示:「新冠疫情的部分影響轉瞬即逝,但部分影響則持續存在。」他說:「這正是我們目前需要克服的挑戰,而我們需要掌握正確的答案,因為這可能會決定哪些公司能在後疫情時代蒸蒸日上,而哪些將會失去光芒。」


通脹高企的原因


通脹升溫是最具影響力的衝擊,由資本集團基金經理、分析員和經濟師構成的團隊決定分析22個國家和地區的消費物價水平,探討其與貨幣(或M2,即廣義貨幣,包括鈔票、硬幣、支票和儲蓄存款,以及貨幣市場基金的份額)供應量增加的關係。


團隊亦對不少與疫情相關的其他衝擊進行研究,下文將詳述部分衝擊,但由於通脹幾乎涉及經濟的各個層面,因此我們有必要首先剖析通脹。


貨幣供應量增長導致通脹高企

Pandemic inflation growth Chart

資料來源:資本集團、Refinitiv Datastream。上述貨幣供應量增長由廣義貨幣M2(包括非銀行公眾人士持有的鈔票和硬幣、支票存款和旅行支票,以及儲蓄存款,其中包括貨幣市場存款賬戶、小額定期存款及零售貨幣市場互惠基金的份額)每年的變動代表。上述通脹數據指特定國家和地區的消費物價指數變化。資本集團對該等數據的原始分析涵蓋22個國家和地區;為方便閱覽,上述圖表剔除部分國家和地區。通脹為截至2022年8月或7月的最新數據,反映截至2022年9月14日的最新可得數據。

事實證明,經濟基本法則行之有效。


由於政府在疫情時期推出經濟刺激措施,加上大量銀行貸款和超低利率的效應,貨幣供應量急增,而通脹亦同步飆升。換言之,疫情期間最著力推行經濟刺激措施的國家和地區,其通脹率往往亦最高。


股票基金經理Julian Abdey指出,事實上,有人可能認為最嚴峻的衝擊並非當前的高通脹,而是歐美前所未有的貨幣及財政刺激措施。


Abdey表示:「我想起經濟學家佛利民(Milton Friedman)的名言,『無論何時何地,通脹都是一種貨幣現象』。」他說:「換言之,通脹是由太多貨幣追逐太少商品所致,這正是目前的現象。」


通脹是否已見頂?


6月份,美國整體通脹按年上升9.1%,創下自1981年以來的新高。Abdey解釋,這個水平可能接近見頂,而即使可能出現滯後,但重點是聯儲局和多家其他央行正在加快收緊貨幣政策的步伐,最終有望帶動通脹回落。另外,大多數政府不再向企業和個人發放疫情紓困補助。


這是否代表通脹可以重回聯儲局的2%長期目標水平?


Abdey補充:「這主要視乎聯儲局未來的行動。」他說:「我認為各種情境均有可能出現,包括通脹加劇及通縮重臨。如果聯儲局維持鷹派立場並過度收緊貨幣政策,經濟恐怕會陷入嚴重衰退;另一方面,如果聯儲局改弦易轍,高通脹預期則可能在實體經濟中扎根。」


到目前為止,當局仍維持鷹派立場,聯儲局於9月21日(星期三)宣佈再次加息75個基點,令聯邦基金利率目標範圍上調至3.00%至3.25%,創下2005年6月以來的新高。


另外,有跡象顯示通脹開始回落,以美國為例,8月份通脹數據下降至8.3%,雖然仍處於歷史高位,但已經遠低於6月時的9.1%。


能源價格波動是造成通脹的一大主因,但其似乎已在夏季見頂並逐步下跌,例如美國的汽油價格在過去三個月累計下跌約25%。然而,食品價格持續飆升,新車、住屋、電力和醫療價格亦同步上升。


能源價格漲幅放緩,紓緩通脹壓力

Pandemic inflation Chart

資料來源:資本集團,經濟合作及發展組織(經合組織)。上述通脹反映經合組織對七國集團(G7)編製的消費物價指數,七國集團包括加拿大、法國、德國、意大利、日本、英國和美國。通脹以該指數的年增長率計算,並以2015年為基準,分為食品、能源以及不包括食品和能源的整體通脹。截至2022年7月。

大辭職潮


另一個揮之不去的疫情衝擊是勞動力嚴重短缺。在2021年,美國政府數據顯示同年約有4,700萬人自願離職,並且似乎已離開就業市場,媒體因而出現「大辭職潮」的熱話。


不過,更多的數據和大量問卷調查令真相浮現:不少人為了最終獲得更高薪酬的職位而辭職,而部分年長人士則選擇提前退休。同時,美國約有60萬人決定自行成立小型公司,而這是每月就業數據難以追蹤的趨勢。


既然如此,為何勞工市場仍然非常緊張,失業率處於接近3.7%的歷史新低?資本集團經濟師Jared Franz表示,這是由於美國經濟及不少其他主要已發展經濟體未能延續疫情前的增長動力。


Franz估計:「考慮到疫情前勞動力的年度平均增長率,現時其實流失了400萬至500萬名勞工。」


勞工短缺:僱員的流失方向

Pandemic US labor chart

資料來源:資本集團、美國勞工統計局、Refinitiv Datastream、美國勞工部。上述勞動力參與率反映美國民間每月總勞動力參與率;五年平均值包括2015年2月至2020年2月期間的平均每月勞動力參與率;疫情後平均值反映2020年3月至2022年8月期間的平均每月勞動力參與率。

這種勞動力失衡的現象對若干行業造成更嚴重的衝擊,尤其是在疫情期間最受封鎖措施影響的行業,包括旅遊、款客服務、製造和教育業。此外,勞動力失衡亦對聯儲局的加息方向造成重大影響,畢竟聯儲局希望將熾熱的就業市場降溫,因為加薪會導致通脹加劇。


Franz指出:「倘若這些勞工環境的轉變持續,未來需要的加息次數將多於目前市場所預期,而且加息的持續時間亦需更長,方能調整勞工市場的供求狀況。」


Franz認為,長遠而言,勞工短缺問題會有所緩和,尤其是美國經濟可能在未來一兩年陷入衰退,但他承認這是帶來痛苦的解決方法。


Franz表示:「不幸的是,有時我們確實需要經歷嚴重衰退,才能解決經濟失衡的問題。」


股債齊跌


環顧目前經濟和市場的各大衝擊,股債齊跌重挫多元化投資組合的成效。


簡單來說,當股票下跌時,債券理應會上漲,但2022年未有出現這種情況。由於高通脹和加息拖累增長股以及不同類型的企業和政府債券,股票和債券均受壓。


截至8月31日,標普500指數年初至今累計下跌約16%,而代表美國投資級(評級為BBB/Baa及以上)債券市場的彭博美國綜合債券指數亦下跌超過11%。從總回報的角度而言,這是超過45年來最嚴重的情況,期間我們經歷了1994年的債市崩盤、2000年代初的科網股泡沫爆破和2007至2009年的環球金融危機。


美國股債齊跌的情況罕見

Pandemic Chart

資料來源:資本集團、Bloomberg Index Services Ltd、標準普爾。上述回報反映除2022年之外所有年份的年度總回報,反映兩項指數的年初至今總回報。截至2022年8月31日。

整個關係取決於通脹率。


固定收益基金經理Pramod Atluri解釋,如果聯儲局能夠妥善控制消費物價,以往股票和債券之間的負相關性應會重現。


Atluri指出:「這是目前最棘手的問題。」他說:「我們是否處於新的高通脹期?我認為不是,在我看來,隨著聯儲局和其他央行繼續加息並縮減資產負債表,通脹很可能會回落。」


不過,Atluri補充,這種痛苦經歷或會影響政府及央行日後面對經濟危機時進行干預的意願,從而對市場造成長遠影響。


他進一步表示:「我認為在政策官員評估問題後,未來十年的貨幣和財政支持規模將會減少。」他說:「與過去十年由政府干預主導的情況相比,這無疑是巨大的轉變。減少干預可能會加劇市場波動,波幅亦可能會超出投資者的慣常水平。」


衝擊後的曙光


疫情衝擊未必一定帶來負面影響,股票基金經理Nick Grace表示,股市開始出現不少後疫情時期的機遇。


相關範疇包括Grace形容為「結構性轉變」的領域,包括從傳統能源過渡至更具可持續性能源、多年來對商品的投資不足(可能會引致新的商品投資超級週期),以及重大工業轉型,例如因自動化日益普及而推高對半導體的需求。


他亦正在留意若干受到重創的科技股和消費科技股,包括一度因疫情封鎖措施而備受追捧,但其後遭到大幅拋售的公司。事實證明,封鎖期間需求急升的情況只會維持一段短時間,並非新的趨勢,故此股價開始反映實況。


Grace表示:「2020年和2021年的不少股價扭曲現象開始緩和,但這並不代表股價不會進一步下跌。不過,隨著不少公司的股價下挫,我認為大量泡沫已經消失。」


Grace強調,在未來幾年,傳統的選股技巧將會是成敗關鍵。


他解釋說:「不少公司將無法生存,但亦有少數公司將脫穎而出並實現更高的利潤,而我們的任務是透過『由下而上』基本因素研究發掘這類公司,我對團隊的能力充滿信心。」



Julian Abdey為現任股票基金經理,擁有26年投資行業經驗(截至2021年12月31日)。他持有美國史丹福大學(Stanford)工商管理碩士學位及英國劍橋大學(Cambridge University)經濟學學士學位。

Pramod Atluri 為現任固定收益基金經理,擁有23年行業經驗(截至2021年12月31日)。他持有美國哈佛大學(Harvard)工商管理碩士學位及芝加哥大學(University of Chicago)學士學位,並為特許財務分析師。

Nick Grace 為現任股票基金經理,擁有32年投資經驗(截至2021年12月31日)。他曾擔任分析師,負責研究全球採礦公司。他持有美國威斯康辛大學(University of Wisconsin)工商管理碩士學位及新西蘭懷卡託大學(University of Waikato)學士學位,並為特許財務分析師。


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